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中特估視角下看ESG：ESG因子阿爾法屬性有望加強。“中特估”估值邏輯體現ESG特征 我們試著分析了中特估的估值邏輯，發 現中特估與ESG宏觀內涵層面具有契合之處：一是，兩者均注重企業的長 期價值，關注非傳統財務因素；二是，兩者均秉持社會可持續發展理念， 注重企業在環境保護、綠色發展等方面的表現與貢獻；三是，兩者均注重 企業在安全發展、風險管理等方面的表現。中特估與ESG在微觀指標層面 也存在諸多契合之處，尤其是在E（環境）和S（社會責任）方面存在高度 一致。綜上，我們認為，中特估的提出不僅可以強化國內資本市場對ESG 投資理念的重視程度，也將為ESG評價體系的本土化發展提供參考，有望 帶動ESG在我國取得新進展。

ESG成為挖掘“中特估”投資機會的重要工具 投資實踐中，中特估概念 確實能夠幫助篩選出在環境保護、社會責任等方面表現較好的企業。報告 選取3只代表性中特估指數，指數構建均以滬深央企作為初始樣本空間， 行業配置主要集中于銀行（36%）、石油石化（17%）和通信（15%）。中 特估指數成分股ESG平均分值明顯高于中央國企、非中特估央國企、全部 A股、地方國企等指數表現，從E、S、G分維度來看，中特估指數成分股 同樣表現突出，尤其是在E與S兩個方面。代表性中特估指數有顯著的超額 收益。在2017年1月1日至2023年9月11日區間，三大中特估指數在對沖了 以中證央企為基準的系統性風險收益后，超額收益仍然顯著。萬得中特估 指數表現最為優異，在經過市場、規模、價值、ESG因子收益調整后，仍 有顯著超額收益。超額收益歸因： ESG因子成為中特估指數收益的重要 解釋元素，成為中特估概念投資的重要參考指標。我們構建了多因子模型 對中特估指數收益率進行歸因檢驗，發現中特估指數的收益主要來自其高 配ESG優質股（尤其社會責任方面優質股）、價值股，對大小盤股沒有一 致偏好。按照中特估提出前后分兩個時間段觀測檢驗，發現市場、規模和 價值因子的解釋程度前后差異不大，ESG因子呈現明顯的變化，中特估提 出前，只有萬得中特估指數的ESG因子暴露為正，且在10%水平下才通過 檢驗，其他兩個指數均不顯著，但在中特估提出后，三個指數的ESG因子 暴露程度明顯提高，且均在1%水平下顯著，對指數收益的解釋力度顯著 提高。

ESG投資價值凸顯 ESG投資具有明顯的抗風險性，在中特估概念持續發 酵下，ESG優質標的的配置價值凸顯。我們以中證800指數為基準，分別 基于富時羅素、商道融綠、盟浪數據庫的評級評分，構建市值加權的動態 ESG多空投資組合（Long-short Portfolio）。相對基準指數，ESG多空投資 組合有超額收益且較為穩健，在2022年11至2023年3月中特估概念逐漸發 酵后，二者累計收益率差距明顯拉大。ESG投資產品一般屬于“長跑健將 型”選手，收益水平不會太高，但長期穩健性突出，在中特估概念加持 下，超額收益有望穩步提高，具備長期配置價值。