金屬行業2025年度投資策略：把握有色供需轉折，聚焦黑色供給變革.pdf

金屬行業2025年度投資策略：把握有色供需轉折，聚焦黑色供給變革。貴金屬：非美區域對美元貨幣信用的擔憂逐漸成為黃金定價新范式的“達摩克利斯之劍”。黃金的根本屬性是貨幣屬性，根本功能是抗通脹功能。展望2025年，我們認為再通脹邏輯或許支撐金價走出新高度：（1）特朗普 國內減稅、征收關稅與驅逐移民政策或許使得美國通脹難以下降，甚至出現反彈（2）美國政府赤字推動美元信用走弱（3）美聯 儲仍有降息空間，或許推動實際利率下行與ETF資金的凈流入（4）央行購金或許持續進行。我們認為2025年特朗普的政策所引發 的通脹與美元走弱邏輯，市場對利率預期的變化貫穿全年，支撐金價上行，需要關注美國政府效率委員會進行的改革措施，或許 引致就業市場的快速塌陷，市場計入經濟降溫邏輯；關注移民與關稅政策的落地，工資或許難以下行，通脹受到成本推動與需求 拉動，或難以下降。

工業金屬：供給約束驅動銅價上行，電解鋁產能限制影響初顯

銅：供給端，長期看，受成本抬升、利率、通脹等因素影響，目前銅價尚不足以刺激礦企進行大規模資本開支，從而對銅供給形 成長期、持續的約束，短期看，年內新增項目有限+冶煉端蓄水池效應減弱，礦端緊缺將更直接影響下游價格端。需求端，從物質 流模型看中國銅實際需求存在高估，國內銅需求放緩對全球消費影響或低于預期；而美國主要通過銅制品進口以彌補國內供給缺 口，導致其銅實際需求存在低估。我們認為2025年銅供需結構矛盾將進一步凸顯，支撐銅價中樞上行，推薦標的：具備產量成長 性的紫金礦業及洛陽鉬業，受益標的：以礦服業務為基礎且資源端快速放量的金誠信。

鋁：步入四季度，伴隨“金九銀十”旺季來臨，鋁水轉化率明顯提升，國內鋁錠庫存持續去庫，需求端改善明顯，且在建產能產 能利用率水平較高，供給端向上彈性不大，電解鋁基本面邊際修復。此外，氧化鋁價格受海內外現貨緊張的影響出現較大幅度上 漲，但主要系結構性矛盾，展望2025年，伴隨新建產能的不斷釋放，氧化鋁供應緊張格局或得到緩解，但2025年國內電解鋁新增 產能非常有限，電解鋁環節或處于供需緊平衡狀態，鋁價或將持續維持高位，整體看，2025年產業鏈利潤或將向電解鋁環節轉移， 推薦標的：中國宏橋、天山鋁業、云鋁股份、南山鋁業、神火股份，受益標的：中國鋁業、中孚實業。

錫：緬甸錫礦停產對供給端的實質性影響逐步兌現；全球半導體銷售額繼續增長，半導體庫存周期拐點已現，或已進入主動累庫 階段，關注下游主動擴產對錫消費的拉動。整體看，錫的供需基本面強勁，支撐錫價高位運行。推薦標的有錫業股份、華錫有色。

能源金屬：供給出清拐點顯現，搶位周期底部

鋰：由于前期規劃建設項目集中性地于2023~2025年陸續投產，鋰行業近期整體處于過剩狀態，價格一路下跌，最低跌至7.15萬元/ 噸，已跌破部分礦山生產成本。受價格低迷影響，部分企業開始下調生產指引、推遲新建項目規劃，以度過行業寒冬，比如Mt Cattlin下調產量指引、Pilbara下調產量指引、中礦資源減少高成本礦石使用等等，供給側已開啟逐步出清，推薦標的：中礦資源， 受益標的天齊鋰業、鹽湖股份、藏格礦業、永興材料。

鋼鐵：聚焦鋼鐵行業供給側改革2.0，看好中美寬松周期共振

供給側，中鋼協“一攬子政策建議”旨在促進聯合重組與完善退出機制，我們認為此舉或將重塑鋼鐵產業的市場競爭格局，優化 產能過剩問題。需求側，隨著國家房地產政策“組合拳”的有效落地，房地產市場或將企穩，關注鋼結構的快速發展。基建方面， 地方政府化債力度較大，關注水利基礎設施投資增長帶來的用鋼需求增加。制造業方面，看好中美寬松周期共振帶動機械、汽車、 船舶、家電用鋼需求的增加。我們認為，鋼鐵行業供給側改革或將進入2.0時代，配合寬松周期帶來的需求復蘇，或將引領鋼鐵行 業走出新篇章。