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年末機(jī)構(gòu)搶跑怎么看？央行報(bào)表及債券托管量觀察。2025 年 9 月，中債登和上清所債券托管總量為 175 萬(wàn)億，同比增速下行 1pct 至 14.6%的水平，環(huán)比增量從 2025 年 8 月的 1.5 萬(wàn)億下行至 9212 億。

一、9 月央行資產(chǎn)負(fù)債表和托管量解讀

1、9 月央行資產(chǎn)負(fù)債表：規(guī)模上行至 47.1 萬(wàn)億元。（1）從資產(chǎn)端來(lái)看，央行 呵護(hù)態(tài)度下，“對(duì)其他存款性公司債權(quán)”季節(jié)性增長(zhǎng)；10 月末央行官宣重啟國(guó) 債買(mǎi)賣(mài)，在大行提前買(mǎi)債進(jìn)行“儲(chǔ)備”且市場(chǎng)存在學(xué)習(xí)效應(yīng)的情況下，對(duì)短端 下行的帶動(dòng)作用或弱于去年。（2）從負(fù)債端來(lái)看，季末財(cái)政支出加速，政府存 款回流商業(yè)銀行體系。 2、9 月央行托管量：央行創(chuàng)新工具凈投放規(guī)模合計(jì)為 2725 億元，中債-其他科 目單月增量為 2885 億，兩者較為接近。

二、杠桿率：套息空間驅(qū)動(dòng)下，機(jī)構(gòu)杠桿意愿邊際修復(fù)

9 月受稅期疊加北交所打新影響，月中資金價(jià)格出現(xiàn)波動(dòng)，但季末央行呵護(hù)下 平穩(wěn)跨季，10 月央行延續(xù)積極投放，買(mǎi)斷式逆回購(gòu)單月凈投放創(chuàng)新高、國(guó)債 買(mǎi)賣(mài)重啟，資金延續(xù)平穩(wěn)偏松態(tài)勢(shì)，債市經(jīng)過(guò)前期調(diào)整套息空間凸顯，驅(qū)動(dòng)機(jī) 構(gòu)杠桿意愿邊際修復(fù)，10 月全市場(chǎng)質(zhì)押式回購(gòu)月均成交量上升至 7.3 萬(wàn)億，債 基 10 月杠桿率均值上行至 116.9%，11 月初重回 120%附近。

三、分機(jī)構(gòu)：配置盤(pán)逢高進(jìn)場(chǎng)，跨季后基金力量修復(fù)，年末關(guān)注機(jī)構(gòu)搶跑

從二級(jí)市場(chǎng)來(lái)看，9 月債市調(diào)整過(guò)程中，銀行理財(cái)、大行、保險(xiǎn)等配置性資金 逢高進(jìn)場(chǎng)，跨季后基金力量邊際修復(fù)。往后看，需要關(guān)注機(jī)構(gòu)年末搶跑行情。 1、銀行：（1）大行：9 月債券投資單月增量邊際回落，主要在于一級(jí)供給縮 量，6 月以來(lái)大行買(mǎi)債驅(qū)動(dòng)國(guó)開(kāi)-國(guó)債利差走擴(kuò)，后續(xù)具備壓縮空間，建議等待 基金銷(xiāo)售新規(guī)落地后再嘗試博弈；（2）中小行：9 月債市回調(diào)但農(nóng)商行仍保持 凈賣(mài)出，主要拖累項(xiàng)是同業(yè)存單，或與資本新規(guī)、存單配置性價(jià)比弱化有關(guān)。 2、保險(xiǎn)：“搶停售”、供給高峰疊加債市調(diào)整，配債仍處于季節(jié)性高位，10 月 以來(lái)二級(jí)配債規(guī)模維持季節(jié)性偏高水平，關(guān)注年末“搶跑”行為是否再現(xiàn)。 3、廣義基金：9 月托管量維持下降態(tài)勢(shì)，主要減持存單和商金債。基金方面， 9 月純債基金贖回壓力再起，10 月以來(lái)基金凈買(mǎi)入規(guī)模回歸季節(jié)性偏高水平； 銀行理財(cái)，9 月以來(lái)配債規(guī)模處于高位，近期理財(cái)委外對(duì)于 7-10y 政金債老券 有所放量，11 月是理財(cái)委外大月，或利好中長(zhǎng)信用債的利差壓縮行情。 4、外資：維持凈流出狀態(tài)，主要減持同業(yè)存單、國(guó)債，政金債轉(zhuǎn)為增持。

四、分券種：債市托管量增量主要支撐項(xiàng)是政府債，主要縮減項(xiàng)是存單

（1）9 月債券市場(chǎng)托管量增量回落至 9212 億，政府債是主要支撐項(xiàng)，同業(yè)存 單是主要縮減項(xiàng)。 （2）利率債：三大品種凈融資均回落， 9 月利率債凈融資下行至 12631 億。 （3）同業(yè)存單：資金面整體平穩(wěn)，存單凈融資維持低位。