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銀行業研思錄之一：如何計算銀行“自由現金流”？自由現金流理念起于投資，本質是討論企業經營利潤扣除資本開支后，可用于分紅 的現金流。因為銀行經營貨幣（現金流），現金流量表和其他行業差異很大，沒有 直接的自由現金流。銀行分紅能力取決于內生資本增速（ROE）和資本消耗速度（風 險加權資產增速）之差，我們可以用自由資本流來類比自由現金流的概念。但由于 不良認定、撥備計提和投資浮盈兌現節奏等方面的差異，銀行會計 ROE 存在可比 性問題。本篇報告我們將試圖拉平撥備計提、浮盈兌現、杠桿率，并考慮超額撥備、 超額資本等因素，測算上市銀行的“自由現金流”。

銀行“自由現金流”推算的幾個層次：

其一，可比 ROE 調整。（1）拉平不良認定，我們將當期撥備計提的基準換成更為 客觀的風險貸款生成率，為避免周期波動帶來誤差，采用近三年中位數，從而得到 跨周期的不良生成；同時，在此基礎上加入對貸款收益率偏離度的考量。假設銀行 合理的撥備計提力度應該等于跨周期不良生成+貸款收益率偏離度，并將其與實際 計提的差值還原到 ROA、ROE；（2）超額撥備還原。超額撥備本質是利潤“蓄水 池”和潛在資本，需要拉平還原，假設超額撥備在未來 10 年逐步還原到利潤；（3） 拉平投資浮盈兌現。金融投資浮盈兌現絕大部分是未來息差的提前折現支取，因此 需拉平各銀行的投資浮盈兌現，為避免近兩年偏高的數據擾動，可取用近五年金融 投資當期兌現收益率中位數，計算出調整后收益，與實際收益差值還原至利潤。另 外平滑后的未兌現損益也應調增至當期凈利潤；（4）1%資本安全墊下拉平杠桿。 不同銀行間資本充裕度存在較大差異，表現為較大差異的杠桿率，假設單家銀行杠 桿水平最終將回歸均衡，按照 1%的資本安全墊，可得到杠桿率拉平調整后的 ROE。

其二，超額資本還原。充裕的資本內嵌著更高的分紅自由度，而這從 ROE 和規模 擴張上無法體現。我們可假設必要的資本安全墊為 1%，且超額資本安全墊在未來 10 年逐步釋放用于規模擴張。將超額資本納入現金流分析有助于理解銀行股權融 資（比如大行注資）的雙重效應，一方面注資會攤薄當期分紅，另一方面注資也通 過增厚銀行資本安全墊提高其自由現金流能力，從而保障了長期分紅的穩定。

其三，必要資本調整。自由現金流計算中直接采用 RWA 增速披露值，可能會產生 兩方面誤差：一是資本監管改革期，或者資本計量方式調整期，各類資產風險權重 或信用風險計量方式發生變化，可能會導致 RWA 同比增速不可比；二是會導致“成 長折價”，因為規模擴張越快，資本消耗越多，自由現金流就越少。我們用貸款增 速替代 RWA 增速；同時，為了避免成長折價，可以取個股與行業的貸款增速均值， 作為一家銀行真實或必要的規模增速，表征必要資本累計速度。這一調整背后隱含 著銀行當前超額成長是價值性有效成長，并且最終會回歸市場均衡。

最終，自由現金流 1= ROE 4(TTM)+超額資本釋放可支撐資本消耗速度-2025Q3 末 RWA 增速；自由現金流 2= ROE 4(TTM)+超額資本釋放可支撐資本消耗速度2025Q3 末貸款增速；自由現金流 3=ROE 4(TTM) +超額資本釋放可支撐資本消 耗速度-2025Q3 末個股、行業貸款增速均值。