醫療器械行業隨筆系列13：海外醫療器械龍頭2025年報總結分析.pdf

醫療器械行業隨筆系列13：海外醫療器械龍頭2025年報總結分析。總覽：海外器械龍頭2025年呈現“平臺穩、設備承壓、耗材分化、IVD探底”的四分結構。從2025年各公司器械相關業務總營收來看，平臺型公司2025年基本保 持中高個位數或雙位數同比，業績增長穩健；設備類公司大多增速承壓，僅手術機器人領域的直覺外科有20.5%的高增速；耗材類公司根據不同賽道有較大增速差 異；IVD類公司普遍承壓，僅生物梅里埃實現中個位數增長。

耗材：心血管增速高于其他成熟耗材賽道，CGM持續高增長。心血管總體營收同比達到14%，顯著高于骨科、外科、眼科等成熟賽道。心血管中電生理同比增速高 達22%，在PFA術式推廣下快速增長，波士頓科學電生理25年同比分別為+73%，美敦力自FY2026Q1以來的三個季度，電生理業務同比增速分別為近50%、71%、 80%，增速持續上行。此外神經介入、心衰賽道增速也較快，美國心血管市場整體增速更高。其他耗材領域中CGM表現亮眼，雅培與德康的CGM持續高增長。

醫療設備：中國市場承壓，龍頭經常性收入占比高。醫療設備各賽道中，手術機器人領域的直覺外科一枝獨秀，收入增速高達21%，GE醫療、西門子醫療、飛利浦、 奧林巴斯等公司的中國區設備業務均有所承壓，主要由于中國市場的招標周期延長、設備集采、國產競爭加劇。設備類龍頭的經常性收入處于較高水平，如GE醫療 占比已超過50%；奧林巴斯消化內科中的經常性收入占比也已經達到50%；直覺外科的手術器械及配件、服務收入占比高達75%，國產與之相比還有較大提升空間。

IVD：受到新冠產品高基數和中國市場環境影響。IVD整體營收同比下滑2%，其中POCT同比下滑11.9%主要由于雅培等相關業務受到新冠產品的基數影響，中心實 驗室（生化、免疫、血球、凝血等）同比下滑2.6%是由于中國IVD市場醫療政策變化影響，IVD各海外龍頭的中國區業務均出現下滑。

從海外龍頭看中國醫療器械投資機會：跨越多賽道、多區域的平臺型業務體系是醫療器械龍頭得以保持長期穩健發展的理想形態；耗材端的心血管領域中電生理、 神經介入、結構性心臟病、心衰等多個賽道高景氣度，此外CGM賽道持續高增長，看好對應的國產企業長期成長空間；海外醫療設備龍頭對26年中國業務保持謹慎 態度，國產廠家有望在市場壓力下加快國產替代；結合海外龍頭公司觀點，我們預計國內IVD景氣在2026年存在逐步筑底并邊際改善的可能，建議關注國產IVD龍 頭的拐點機會。