渝農(nóng)商行公司研究報告：盈利正在回升，估值繼續(xù)上調(diào)，上調(diào)評級至“增持”.pdf

渝農(nóng)商行公司研究報告：盈利正在回升，估值繼續(xù)上調(diào)，上調(diào)評級至“增持”。貸款增速回升，質(zhì)量和能見度改善。經(jīng)過 3 年的資產(chǎn)負債表去風(fēng)險化 后，2025 年貸款同比增速回升至 12%，同時受企業(yè)貸款增長和票據(jù)融 資減少推動，貸款結(jié)構(gòu)改善。展望未來，區(qū)域宏觀環(huán)境的韌性、政策 驅(qū)動的基礎(chǔ)設(shè)施投資和產(chǎn)業(yè)升級計劃應(yīng)支持高質(zhì)量信貸增長。我們預(yù) 計，在精選貸款客戶和貸款質(zhì)量驅(qū)動下，2026-28 年貸款增長將保持在 低兩位數(shù)。

存款優(yōu)勢緩解凈息差壓力。2025 年 4 季度凈息差環(huán)比擴大 5 個基點， 高于行業(yè)水平（環(huán)比持平）。在分支機構(gòu)廣泛覆蓋和農(nóng)村地區(qū)高滲透 率支持下，渝農(nóng)商行強大的存款業(yè)務(wù)提供了結(jié)構(gòu)性資金成本優(yōu)勢。同 時，有利的存款到期結(jié)構(gòu) （超過 80%的定期存款將在 2026 年調(diào)整利 率）有助于其更加高效地傳導(dǎo)存款利率下調(diào)的影響，從而支持其實現(xiàn) 比同業(yè)更具韌性的凈息差。

資產(chǎn)質(zhì)量全面改善，但零售業(yè)務(wù)仍承壓。2025 年下半年不良貸款率環(huán) 比下降 9 個基點，關(guān)注類貸款率和逾期貸款率環(huán)比分別下降 6 個基點/ 22 個基點。經(jīng)過早先的風(fēng)險消化，公司業(yè)務(wù)資產(chǎn)質(zhì)量已基本穩(wěn)定，對 更為良性的信貸成本前景構(gòu)成支撐。零售業(yè)務(wù)資產(chǎn)質(zhì)量仍然面臨壓力， 但由于不良貸款中抵押貸款占比相對較高，風(fēng)險得到控制。

凈資產(chǎn)收益率提升將支持估值上調(diào)。我們預(yù)計 2026-28 年利潤將增長 6%/8%/9%。該行是為數(shù)不多的幾家凈資產(chǎn)收益率將在 2026-27 年實現(xiàn) 復(fù)蘇的銀行之一，其 28 個基點的累計凈資產(chǎn)收益率改善在同 業(yè)中排名第一。此外，當前股價未能充分反映公司發(fā)布強勁的 2025 年 業(yè)績后凈資產(chǎn)收益率一致預(yù)期的上調(diào)。我們截至 2026 年 12 月的目標價為 8.3 元，對應(yīng) 0.64 倍的 2026 年預(yù)期市凈率。