中國物管行業研究：多維增長高速賽道，增值服務再上臺階

上傳者：潘*
時間：2021/04/26
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中國物業管理行業正迎來政策甜蜜期。疫情之下，物業管理企業體現了其在防疫與社會管理方面的重要價值，社會關注度顯著提升;2021 年 3 月 13 日，新華社發布了“十四五”規劃和 2035 年遠景目標綱要全文，相比過去的五年規劃，“十四五”規劃首次提到物業管理 - “提高物業服務覆蓋率、服務質量和標準化水平”。我們認為，這意味著物業管理行業對于國家的戰略重要性有所提升，物業管理行業面臨的政策環境將持續改善。考慮中國政策由上而下的傳導機制，我們預計“十四五”前半期有望見到中央及地方利好政策密集出臺，政策催化劑充足。在政策方向上，我們預計:1)物業管理滲透率將進一步提升，老舊小區逐漸被納入管理;2)物業費定價趨于更市場化，漲價空間有望進一步被打開;3)對增值服務的支持政策有望發力。我們相信“十四五”期間，行業集中度將進一步提升，行業迎來高速高質量發展期。 2020 年業績同業比較:規模、利潤繼續高增，收入結構改善，ROE 走勢分化。我們統計了 22 家主流港股物管企業( 4 家大型/ 9 家中型/9 家小型物管企業)的 2020 年業績，亮點有:1)規模高增持續，合約面積 /在管面積 /收入 /毛利率 /凈利潤 20 年同比增速均值分別為+42% /+52% /+43% /+2.2% /+74%。若剔除 13 家于 20 年上市的物管企業，20 年合約面積 /在管面積 /收入 /毛利率 /凈利潤同比增速均值分別為+38% /+45% /+42% /+0.7% /+61%; 2)收入結構改善，20 年社區增值服務收入同比增速均值達 78.7%，對收入貢獻均值由 19 年的 12.1%提升至 16.1%，非業主增值服務中第三方業務比例也有所提升。值得注意是，20 年 ROE 均值 23.7%，較 19 年的 49.4%下降 25.6 個百分點，若剔除 13 家 2020 年上市募資的物管企業， 20 年 ROE 均值為 25.1%，較 19 年的 27.3%下降 2.2 個百分點。個股 2020 年 ROE 走勢分化，部分個股資產周轉率有所下降。優質物管企業估值韌性強。在 20 年亮眼的業績與積極的前瞻指引下，截止 4 月 15 日，大型/中型/小型物管企業平均 21 年 PE 分別為 47x/28x/13x，22 年 PE 分別為 31x/20x/9x，大中型物管企業已完全了消化了 2020 年四季度板塊大規模融資對估值的影響;雖然可投資標的迅速增加，但優質個股估值體現較強韌性;考慮政策、基本面的積極因素，我們認為行業估值中樞至少在 21-23 年有望維持在較高水平。目前龍頭物業股由于優勢穩固，估值相對樂觀;部分中型物業股仍存估值修復空間;小型物業股整體估值低企，體現行業競爭較激烈，小型物管企業發展風險較高，然而我們認為，港股市場不乏具一定護城河、規模有望突圍的優質物業股。換言之，優質小型物業股存在超額收益的。增加覆蓋五只物業管理股。考慮物管企業仍處于高成長期，我們用 22 年 PE 給予公司估值，同時用 DCF 估值法進行交叉檢驗。在我們目前覆蓋個股的基礎上(寶龍商業 9909 HK 與時代鄰里 9928 HK)，我們增加首次覆蓋五只優質物業管理企業，包括碧桂園服務(6098 HK，“增持”，TP 86.90 港元)，中海物業(2669 HK，“買入”，TP 8.76 港元)，新城悅服務(1755 HK，“買入”，TP 32.00 港元)，濱江服務(3316 HK，“買入”，TP33.26 港元)，銀城生活服務(1922 HK，“買入”，TP 6.70 港元)。綜合基本面與流動性，我們目前首選標的是碧桂園服務、中海物業、新城悅服務與寶龍商業，小型物業股中建議重點關注濱江服務。