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中國(guó)海油（600938）研究報(bào)告：低估值高股息上游品種，回A開啟新征程。中國(guó)海油擁有境內(nèi)海上油氣獨(dú)家勘探開發(fā)權(quán)，油價(jià)上漲業(yè)績(jī)彈性大；公司增持上產(chǎn)持 續(xù)推進(jìn)，桶油成本具備全球競(jìng)爭(zhēng)力。純上游品種，高業(yè)績(jī)彈性。中國(guó)海油擁有境內(nèi)海上油氣獨(dú)家勘探開發(fā) 權(quán)，無(wú)煉油、化工等業(yè)務(wù)，是一個(gè)純正的上游油氣資產(chǎn)。三桶油中油 價(jià)上漲增厚業(yè)績(jī)彈性最大，油價(jià)每漲 1 美元利潤(rùn)增厚約 20 億元。

增持上產(chǎn)持續(xù)推進(jìn)，桶油成本保持領(lǐng)先。

①增儲(chǔ)上產(chǎn)：2021 年公司 油氣產(chǎn)量 572.9 百萬(wàn)桶，未來(lái) 3 年規(guī)劃產(chǎn)量復(fù)合增速達(dá) 6%（國(guó)內(nèi)外 可比公司產(chǎn)量增速不超過 2%），且產(chǎn)量增長(zhǎng)主要來(lái)自低成本的渤海 和圭亞那 Stabroek 地區(qū)；

②成本優(yōu)勢(shì)：2021 年在大宗商品價(jià)格上漲、 人民幣對(duì)美元升值等影響下，公司成本管控良好，桶油成本 29.49 美 元/桶油當(dāng)量，完全成本約 38 美元/桶，在全球范圍內(nèi)具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

2022-2023年油價(jià)中樞維持較高水平。

油價(jià)中樞上行的根本原因在于 長(zhǎng)期 capex 投入的不足導(dǎo)致供給端缺乏彈性；即使沒有俄烏沖突，油 價(jià)中樞抬升也是必然事件。2022 年供給端缺乏彈性，OPEC 閑置產(chǎn)能 釋放將低于預(yù)期，歐洲油公司轉(zhuǎn)型，而美國(guó)油公司面臨嚴(yán)重的供應(yīng)鏈 問題；我們判斷 2022 年原油價(jià)格中樞可能接近 100 美元/桶。同時(shí)如 果地緣政治事件超預(yù)期，不排除油價(jià)的進(jìn)一步上行風(fēng)險(xiǎn)。