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晶晨股份（688099）研究報告：擁抱音視頻技術互聯網化浪潮，深度受益AIOT發展。21 年業績增長超預期，盈利能力提升帶來豐厚現金流。晶晨股份近年來營業收入 呈高速增長狀態，從 2016 年的 11.5 億元增長到 2020 年的 27.4 億元，CAGR 達 24.2%。2021年國內市場持續回暖，海外市場進一步開拓，全年公司營收達到 47.77 億元，同比增長 74.5%；全年歸母凈利潤約 8.12 億元，同比增長 606.8%。隨著 公司 12nm 芯片良率提升以及銷量提高，公司產品的單位成本下降，盈利能力獲 得提升。公司的經營性現金流非常健康，20 年同比增長 172%，達到 9.27 億元， 后續的研發、經營有充足的現金保障。我們預計隨著公司份額的提升、銷量的拓 展，多媒體芯片規模化銷售將提升公司的盈利能力，為公司帶來豐厚的利潤和現 金流。

國內 IPTV 機頂盒 21 年采購量反彈，換機潮將在 22、23 年來臨，海外 IPTV 機 頂盒藍海市場增速快。據流媒體網不完全統計，2021 年上半年三大通信運營商智 能機頂盒的招標數量約 4380 萬臺，超過 2019 年 3500 萬臺、2020 年 1520 萬 臺。2019 年全國新增 IPTV 機頂盒用戶 1.41 億，結合 3-4 年的換機周期，換機潮 將在 2022-2023 年來臨，公司有望受益于市場規模和份額的雙提升。海外多數運 營商尚未開展網絡機頂盒業務，整體市場預期增速較快。海外機頂盒市場原先還 是以數字、衛星機頂盒為主，處于向 IPTV 的升級階段，預計全球 IPTV/OTT 機頂 盒將快速增長，根據華經情報研究院，2025 年出貨量將達到 4.3 億臺，對應機頂 盒芯片的市場空間約為 150 億元。公司在海外不斷幫助運營商開展互聯網機頂盒 業務，增加盈利渠道。受益于海外智能機頂盒的快速普及以及博通受反壟斷制裁， 公司智能機頂盒芯片海外出貨量持續大幅增長。

谷歌 Nest 生態逐步建立，AIoT 成為公司新的業績增長點。全球 AIOT 市場快速 成長，智能家居市場應用不斷豐富。根據 IDC 預測，到 2025 年，以家庭攝像頭、 智能音箱為代表的智能家居產品出貨量將達到 14.3 億臺，我們估算對應芯片市場 空間超過 280 億元。谷歌 Nest Hub 及 Nest 智能家居產品在海外構建了豐富的生 態與解決方案，其中廣泛采用公司的芯片。公司與 Google、Amazon 的合作整體 分為兩個部分：第一，芯片應用在谷歌、亞馬遜的自主品牌終端產品上，第二，共 同建設全球生態，進入到其他品牌的終端產品。若谷歌智能家居業務迎來新的增 長，公司有望充分受益。

wifi 藍牙芯片搭配主芯片快速放量，汽車電子芯片定位高端彰顯公司高格局。根 據 IDC 數據，預計 WiFi 芯片 22 年出貨量將達到 49 億顆，市場空間大。WiFi5 數 傳芯片壁壘高，公司成為全球第 7 家研發出 WiFi5 數傳芯片的公司。通過主芯片 和 WiFi 藍牙芯片配套，未來 WiFi 芯片自給和外銷均空間巨大，有望貢獻可觀營 收增量。汽車芯片 v 系列主要是 12nm 制程，采用四核 ARM Cortex-A55 CPU， 定位高端，搭載公司智能座艙芯片的林肯等高端品牌車型已在海外銷售。汽車芯 片對于公司的設計能力、質量管控等要求更高，海外布局彰顯公司未來成為全球 頂尖設計廠商的信心。