外資配置交易框架及買賣特征研究總論：外資在A股的“擇時”.pdf

外資配置交易框架及買賣特征研究總論：外資在A股的“擇時”。在今年 4 月底 A 股開啟超跌反彈以來，我們著重強調流動性邏輯，重視增量資 金對于 A 股市場的積極作用。事實上，5-6 月 A 股市場最為明確的增量資金是以 北向資金為代表的外資，這個讓非常多投資者始料未及。根據我們的統計，5-6 月北向資金流入金額接近 900 億元，不僅彌補 3 月大幅流出的 420 億，并且呈現 大幅流入。北向資金的持倉大幅回補支撐市場在 5-6 月持續強勢，我們認為本質 上是對于國內相關政策不確定性逐漸緩解以及基本面預期開始修復的一種確認。 而到了 7 月，受到外圍市場和國內房地產局部風險事件影響，北向資金再次流出 210.69 億元，在此期間上證指數從 3400 點震蕩回落至 3200 點。

不難看出，以北向資金為代表的外資群體對于大盤市場的感知處于高度敏感的狀 態。因此，在本篇文章，我們重點聚焦在以北向資金為代表的外資在 A 股“擇時” 的問題，以供廣大投資者參考。具體而言：對于外資在 A 股的配臵，我們基于政 策、市場成熟度、經濟環境三個維度進行分析，從配臵層面創新性地首次提出“安 信策略——EPU-成熟度-基本面三因素配臵分析框架”。

具體而言：第一、當經濟政策不確定性增加，政策風險加劇自然會壓制外資的風 險偏好；當經濟政策不確定性趨緩，則為市場和經濟正常運行提供的大前提。在 這里我們用經濟不確定指數（EPU 指數）衡量；第二、在一個成熟的市場中，市 場參與者的認知相對理性，市場價格與價值的偏離程度較小，投機行為較少。因 此，我們認為市場成熟化將有助于外資的流入。在這里，我們用資本市場波動率 等指標來衡量；第三、上市公司的基本面分析是市場中價值投資的普遍認知，決 定著 DDM 模型的分子端；同時經濟情況也通過政策等多方面影響利率水平，從 而影響 DDM 模型的分母端。在這里，我們主要用反映宏觀基本面的 PMI 來衡量。

從歷史印證上來看，安信策略——EPU-成熟度-基本面三因素框架能夠對外資流 入情況起到較好的解釋預判效果。外資集中流入期的普遍現象是：經濟政策不確 定性（EPU）下降，市場波動性（月均換手率）在 1%以下，經濟環境 PMI 在榮 枯線以上；外資集中流出期的普遍現象是：經濟政策不確定性（EPU）上升，市 場波動性（月均換手率）在 1.5%以上，經濟環境 PMI 在榮枯線以下。同時，我 們認為當兩個因素傾向于外資流入/流出時，這時候對外資流入/流出概率大，在 流動幅度的影響程度上，經濟政策不確定性指數 EPU 指數為觀測外資流入流出 行為的核心指標，經濟政策不確定性 EPU>市場成熟度>經濟環境。

此外，在交易層面，我們認為以月度為單位觀察北向資金流入流出對于外資行為 進行觀察是相對有效的。與此同時，如果在月度中單日北向凈流入/流出超過 100 億，可將其視為重要的交易特征與信號，其余單日低于 50 億的流入流出我們認 為研究意義并不大。具體而言，我們得到外資在交易層面配臵 A 股的十大啟示供 廣大投資者參考。主要圍繞兩個方面：一個方面是圍繞外資買入特征：全部 A 股 整體 PE 估值低于 14X，在階段性大盤指數跌 10%以上，波動性趨穩階段時，北 向資金流入概率大。另一方面是圍繞外資賣出特征：當市場出現系統性風險+上 證指數階段性拉升 20%時，北向資金流出概率大。