A股22年中報(bào)深度分析：A股“投產(chǎn)”階段，如何“再加杠桿”？.pdf

A股22年中報(bào)深度分析：A股“投產(chǎn)”階段，如何“再加杠桿”？中報(bào)盈利好于預(yù)期，全年 A 股非金融有望實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)。A 股剔金 融中報(bào)利潤(rùn)增速 1.5%，資源/制造利潤(rùn)貢獻(xiàn)擴(kuò)張，小市值公司相對(duì)業(yè)績(jī) 增速回落。預(yù)計(jì) A 股剔金融全年利潤(rùn)增速 10%，中報(bào)大概率見(jiàn)底。

ROE：結(jié)構(gòu)性“供給過(guò)剩”VS 寬信用“再加杠桿”。A 股剔除金融中報(bào) ROE（TTM）為 8.14%，基本持平于一季報(bào)。結(jié)構(gòu)性“供給過(guò)剩”導(dǎo)致 周轉(zhuǎn)率和利潤(rùn)率都有所回落，杠桿率季節(jié)性回升支撐盈利能力。中游制 造持續(xù)韌勁支撐 A 股中報(bào)毛利率觸底抬升。結(jié)構(gòu)性“供給過(guò)剩”將繼續(xù) 約束周轉(zhuǎn)率。杠桿率僅季節(jié)性抬升，寬信用“再加杠桿”動(dòng)能仍待觀(guān)察。

國(guó)企投資現(xiàn)金流仍有擴(kuò)張空間。中報(bào)流動(dòng)性環(huán)境好轉(zhuǎn)，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流、投 資現(xiàn)金流和籌資現(xiàn)金流均改善。民企經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流逆勢(shì)改善，籌資現(xiàn)金流 顯著擴(kuò)張。國(guó)企經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流惡化，投資現(xiàn)金流仍有較大擴(kuò)張空間。

A 股“投產(chǎn)”階段，如何“再加杠桿”？中報(bào)進(jìn)一步確認(rèn) A 股步入“投 產(chǎn)”階段，供給擴(kuò)張但需求回落導(dǎo)致結(jié)構(gòu)性“供給過(guò)剩”，約束企業(yè)“再 加杠桿”動(dòng)能。（1）國(guó)企產(chǎn)能周期長(zhǎng)期處于收縮狀態(tài)/盈利能力改善/自 由現(xiàn)金流占比高位/杠桿率相對(duì)低位，可以逆勢(shì)寬信用“再加杠桿”。（2） “房住不炒”約束本輪地產(chǎn)鏈產(chǎn)能擴(kuò)張受限，具備“再加杠桿”動(dòng)能， 尤其是“保交樓”相關(guān)的地產(chǎn)鏈后周期（家電/家具等）。（3）景氣預(yù)期 高位抬升的部分科技細(xì)分行業(yè)也潛在“再加杠桿”（詳見(jiàn)正文）。

成長(zhǎng)股：盈利能力韌勁，資本開(kāi)支隱憂(yōu)。創(chuàng)業(yè)板中報(bào)利潤(rùn)增速明顯抬升 到-1.73%，ROE 繼續(xù)高位韌勁。電力設(shè)備/醫(yī)藥生物/電子是創(chuàng)業(yè)板的 3 大關(guān)鍵行業(yè)，除了電力設(shè)備行業(yè)以外，醫(yī)藥和電子的“供需結(jié)構(gòu)”都已 轉(zhuǎn)差。一旦新能源鏈的需求低預(yù)期，就有可能從現(xiàn)在的“供需共振”轉(zhuǎn) 向“供給過(guò)剩”。因此，短期的需求擾動(dòng)，就會(huì)導(dǎo)致科技股（尤其是新 能源鏈）股價(jià)的大起大落。

行業(yè)比較：上游維持占優(yōu)，中游體現(xiàn)韌性，下游逐步企穩(wěn)。（1）上游資 源：供給約束支撐高周轉(zhuǎn)與高毛利，新舊能源上游供需結(jié)構(gòu)分化（煤炭 /鋰礦）。（2）中游材料&制造：高端制造韌性、傳統(tǒng)制造承壓，從“擴(kuò) 產(chǎn)位置”和“擴(kuò)產(chǎn)效果”尋找供需匹配（農(nóng)化制品/電池/電動(dòng)車(chē)/玻璃玻 纖）。（3）TMT 及新興產(chǎn)業(yè)鏈：成本順價(jià)流暢帶來(lái)毛利改善（光伏設(shè)備 /電池），供需結(jié)構(gòu)健康帶來(lái)周轉(zhuǎn)提升（光伏組件/儲(chǔ)能），產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)向下 觀(guān)察庫(kù)存緩解（半導(dǎo)體材料/設(shè)備）。（4）消費(fèi)及服務(wù)業(yè)：結(jié)構(gòu)性的改善 機(jī)遇已經(jīng)呈現(xiàn)，利潤(rùn)率、現(xiàn)金流、庫(kù)存消化、產(chǎn)能恢復(fù)釋放線(xiàn)索（白電 /小家電/食品飲料）。（5）大金融：地產(chǎn)盈利底部；保險(xiǎn)券商負(fù)增收斂。