德才股份（605287）研究報告：建筑全產業鏈高成長企業，未來成長性高、業績確定性強.pdf

德才股份（605287）研究報告：建筑全產業鏈高成長企業，未來成長性高、業績確定性強。 一、如何看待德才股份相對傳統建筑板塊的 α 屬性？ 1）資質優勢：公司全產業鏈布局，且是業內唯一擁有建筑設計+施工、裝飾設 計+施工、新材料生產的全資質公司，截至 2022H1 共計取得 27 項覆蓋建筑全產 業鏈的甲級（壹級）資質。全產業鏈布局及齊全資質有助于公司轉型 EPC 總承 包模式及發力新城建、新基建等業務領域，提升公司獲單能力和機會。 2）業務優勢：受房地產影響較小，公司基石業務以公建為主，主要客戶包括政 府機構、公共設施開發企業等，受房地產影響相對較小。2017-2021 年，公司營 收由 22.0 億元增至 50.4 億元，CAGR+23.0%；凈利潤由 0.65 億元增至 1.40 億 元，CAGR 高達+21.1%。公司 α 屬性凸顯，業績增長確定性強。 3）成長優勢：老舊小區改造、歷史風貌建筑修繕、高端系統門窗制造三大新引 擎業務市場空間廣闊，有望打開公司新的利潤成長空間，業績高增確定性強。

二、公司未來業績的確定性如何看？

1）訂單角度：存量方面，截至 22H1，公司在手訂單合計 84.94 億元，訂單保障 倍數約 1.4。增量方面，截至 22Q3，公司累計新簽合同額 77.7 億元，同比大幅增 長 70%。公司在手訂單充裕、新簽訂單維持高增速，未來業績保障足，有效保證 了業績高增長確定性。

2）資質+新業務發力角度：從新簽訂單結構看，22Q1-3 房建/市政工程累計新簽 高增 297%/266%，大額訂單承接能力持續凸顯。從新業務情況看，22Q1-3 老舊 小區改造/歷史風貌建筑修繕/市政基礎設施等新業務訂單分別實現 5.80/6.13/17.60 億元，同比高增 30%/2580%/231%，三類業務累計同比高增 195%，占比提升至 38%，大幅提升 16 個百分點。公司以公共建筑+市政業務為業務發展基石，整體 經營安全系數高，新業務發力勢頭強勁，未來成長動能充沛，伴隨訂單高增，公 司業績增長確定性強。

三、公司未來的成長性如何看？

1）基本盤業務訂單穩增長，以 EPC 總承包模式承接多項大額訂單、并帶動利潤 率提升。22Q1-3，房建/市政工程新簽訂單同比增速分別保持在 180%/100%以 上，項目承接勢頭強勁；同時，轉型 EPC 總承包模式有效拉動利潤率提升。 2021 年公司 EPC 項目收入同比大增 278%，2022 H1 公司 EPC 項目收入同比 +166%。

2）三大新引擎業務拉動業績高成長。山東省內十四五期間老舊小區改造潛在市 場規模超 2000 億元，同時小區舊改項目回款條件優秀、 客戶信用高，有望成為 公司業務新增長極；公司持有稀缺古建筑工程壹級資質，賽道競爭格局優質，我 們分析項目利潤率遠超傳統建筑工程施工項目，有望拉動公司業務盈利能力提 升；依托存量房精裝修市場，高檔門窗市場預計持續朝陽；公司高性能系統門窗 制造生產線將在 2023 年底投產，預計可為公司帶來年均 3.55 億元的營收增量。

四、我們對于德才股份估值的思考？

1）從當前估值看，公司當前估值相對板塊過去兩年平均估值低估超 30%，且考 慮到公司經營穩健性、未來業務高成長性及業績確定性高增長，我們認為應當從 成長性角度給予公司一定估值溢價，因此公司價值當前嚴重低估。

2）從合理估值角度看，公司未來業務高成長確定性強，我們保守估測，22-24 年 業績復合增速 38%，從 PEG 角度給予 35 倍 PE，預計 22 年對應合理市值 53 億 元。