天目湖（603136）研究報(bào)告：一站式休閑旅游目的地，內(nèi)生外延齊發(fā)力打開(kāi)增長(zhǎng)空間.pdf

天目湖（603136）研究報(bào)告：一站式休閑旅游目的地，內(nèi)生外延齊發(fā)力打開(kāi)增長(zhǎng)空間。公司是民營(yíng)景區(qū)龍頭，獲國(guó)資入股加速一站式發(fā)展。公司上市前已打造 景區(qū)+酒店的復(fù)合產(chǎn)品，上市后竹溪谷等酒店開(kāi)業(yè)逐步豐富供給、引入國(guó) 資溧陽(yáng)城發(fā)攜手打造動(dòng)物王國(guó)項(xiàng)目，加速一站式旅游模式發(fā)展。公司疫后 快速?gòu)?fù)蘇領(lǐng)跑同行，21 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/歸母凈利 4.2/0.5 億元（19 年同期為 5.0/1.2 億元），其中我們預(yù)計(jì)竹溪谷等酒店進(jìn)入首個(gè)完整年助推酒店收入 較 19 年增長(zhǎng) 29%、22 暑期酒店客流超 19 年。

天目湖輕先天資源依賴、重持續(xù)開(kāi)發(fā)管理、形成豐富產(chǎn)品矩陣，其核心 競(jìng)爭(zhēng)力體現(xiàn)在：1）強(qiáng)大的設(shè)計(jì)與開(kāi)發(fā)能力：讓天目湖“從無(wú)到有”，打造 出 5A 級(jí)景區(qū)及一站式旅游目的地；2）出色的營(yíng)銷(xiāo)與銷(xiāo)售能力：使客源 積少成多，實(shí)現(xiàn)品牌美譽(yù)度提升及客流雙百萬(wàn)級(jí)突破；3）精細(xì)化管理與 運(yùn)營(yíng)能力：令業(yè)績(jī)加速釋放，16-19 年歸母凈利 CAGR 28%遠(yuǎn)高于營(yíng)收 CAGR 6%。這種競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)已反饋到財(cái)務(wù)指標(biāo)當(dāng)中，公司 ROE 水平 19 年為 14%以上、景區(qū)股里僅次于宋城演藝，公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額/凈利潤(rùn)達(dá) 1.5 倍以上、遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平，展現(xiàn)強(qiáng)盈利能力與高盈利質(zhì)量。

成長(zhǎng)看點(diǎn)：天目湖中短期成長(zhǎng)邏輯在于現(xiàn)有景區(qū)的效率提升及項(xiàng)目擴(kuò) 容，中長(zhǎng)期成長(zhǎng)邏輯在于一站式模式復(fù)制下從 1 到 N 的高成長(zhǎng)空間。

一、現(xiàn)有景區(qū)的效率提升+項(xiàng)目擴(kuò)容：1）效率提升：若薪酬管理從緊、 折舊被攤薄，則毛利率有望提升；若剔除核算口徑影響、廣告費(fèi)用率仍具 備下降空間。2）項(xiàng)目擴(kuò)容：疫期開(kāi)業(yè)項(xiàng)目竹溪谷酒店、遇系列酒店等帶 來(lái)豐富供給，一是竹溪谷表現(xiàn)超預(yù)期，2021 年首個(gè)完整年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 4-5 千萬(wàn)元、入住率 41%及房?jī)r(jià) 2300 元，預(yù)計(jì) 25 年有望貢獻(xiàn)收入/凈利超 1.3 億元/超 6 千萬(wàn)元；二是遇系列定位高端全湖景，預(yù)計(jì) 25 年貢獻(xiàn)收入 0.75 億元；三是南山小寨二期再增中高端酒店供給，預(yù)計(jì) 24 年投運(yùn)到 25 年 貢獻(xiàn)收入 0.88 億元。

二、攜手政府打造動(dòng)物王國(guó)，推進(jìn)一站式模式復(fù)制：公司推進(jìn)一站式旅 游模式復(fù)制，一方面與溧陽(yáng)政府共同打造動(dòng)物+酒店+演藝綜合型主題樂(lè)園 “動(dòng)物王國(guó)”、旨在對(duì)標(biāo)美國(guó)奧蘭多動(dòng)物王國(guó)，預(yù)計(jì) 26 年起貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)；另 一方面將通過(guò)收購(gòu)兼并及委托管理方式進(jìn)行異地?cái)U(kuò)張。