介入心臟瓣膜行業深度研究：春歸有期.pdf

上傳者：楚**
時間：2023/01/18
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介入心臟瓣膜行業深度研究：春歸有期。行業處于高速增長期，長期考慮集采后仍有巨大成長空間：1）主動脈瓣：產品商業化進展最快，目前 TAVI 在我國滲透率仍低（2022E 約為 1%），適用范圍有望逐步擴展至非高齡及中/低度外科手術風險患者。此外，我國主動脈瓣膜疾病患者和西方國家存在差異，存在二葉主動脈瓣比例較高、主動脈瓣鈣化程度較高、股動脈內徑較細的特征，國產品牌有望更好滿足患者需求。據我們測算，在考慮集采降價的情況下，國內 TAVI 市場規模 2022-38E 至少有七倍增長空間；2）二尖瓣、三尖瓣：目前二尖瓣領域我國僅一款修復產品獲批，但二尖瓣作為患者群體更大的細分領域，商業化潛力優于主動脈瓣。此外，在三尖瓣領域，目前外科手術的并發癥和再手術率較高，三尖瓣介入治療風險低、創傷少，隨著三尖瓣產品陸續獲批，同樣具備較高的商業化潛力。

競爭格局：龍頭已跑出，新進入者或難以攪局。雖然介入心臟瓣膜領域的競爭將隨著新產品陸續推出將更為激烈，但我們認為此時新進入的玩家若無獨具一格的產品，跑出的可能性已經較小。醫療器械創新以改進和累積型創新為主，需要在原產品的基礎上進行優化，三家國產龍頭在技術上享有積累優勢（如新一代產品可在原產品上優化抗鈣化性能與輸送系統）及商業化優勢，新進入廠家將較難獲得規模效應及充足的現金流用于后續的商業化投入與研發，從三家龍頭中搶奪份額的難度較大。我們認為國產品牌中沛嘉、心通、啟明跑出的格局已相對清晰，我們預計 2022E 三家市占率（經股及經心尖）達 86%，并有望最終增至 90%左右（沛嘉/心通/啟明分別占 28%/31%/31%）。

疫情與政策風險：繼續惡化的風險已大幅減小。疫情下診療及出行受限對 TAVI 植入量造成沖擊，但隨著疫情防控政策從 12 月起優化，我們預計因疫情延誤的植入需求有望于 2Q23E 起加速釋放，利好 2023E 全行業植入量增長。此外，國家醫保局于 2022 年 9 月已明確表態創新器械暫不適合集采，我們認為未來三年 TAVI 雖仍有可能在個別省份展開，但大范圍開展（集采省份數量>15）的可能性較低。