中國特色估值體系的宏觀邏輯分析.pdf

上傳者：老*
時間：2023/03/29
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中國特色估值體系的宏觀邏輯分析。房地產和土地財政的衰落。在人口紅利退潮、城鎮化進程放緩以及房價偏高的共同作用下，地產將進入長周期下行階段。土地把房地產和財政緊密聯系在一起，地產投資在經濟中占比的下滑也會使得土地收入在財政收入中的比重逐步回落。

做大做強國有企業有助于對沖土地財政收入下滑。國有企業的利潤總額和繳稅規模的量級大致與土地財政收入相當，通過改革國有企業的運營模式，增加其市場競爭力和盈利能力，從而創造更多的稅收和利潤，提高財政收入水平，或能在一定程度上抵消土地財政收入的下降。同時，發揮國有企業的引導作用和正外部性也有望為經濟發展注入新的動力和活力。

近年來，央國企盈利能力逐步提升，但估值水平偏低，源于多重因素。過去十年間，央國企的市盈率均值分別為 10.82 和 13.01，遠低于 A 股 18.16 的市盈率均值。與此同時，央國企當前的估值水平分別處于 33.33%以及 36.65% 分位，處于歷史較低水平。央國企較低的估值主要由于其承擔的社會責任較多，經營管理效率有待提升以及所處傳統行業整體估值受限。不斷提升的盈利能力以及較低的估值水平為央國企估值重塑提供了充分的空間及潛力。

考核機制的優化：從“兩利四率”到 “一利五率”，強化對央企盈利能力和收益質量的考核。1 月份國資委召開中央企業負責人會議，針對部分央企存在的回報水平不優、盈利質量不高、市場競爭力不強、創新能力不足等短板，會議確定了央企考核體系在“兩利四率”的基礎上，將凈利潤改為 ROE，營業收入利潤率改為營業現金比率，調整為“一利五率”。調整后的考核機制加強了對國企的盈利能力和收益質量的考核，意在推動國企高質量發展。