包裝行業(yè)專題研究：供需兩旺高景氣，國產(chǎn)替代戰(zhàn)歌起.pdf

包裝行業(yè)專題研究：供需兩旺高景氣，國產(chǎn)替代戰(zhàn)歌起。2021年中國無菌包裝消費量1100億包，17-21CAGR達8.2%，當前無菌包裝主要應(yīng)用于乳品和非碳酸飲料中，近年來我國乳制品行業(yè)市場規(guī)模持續(xù) 增長，根據(jù)中商情報網(wǎng)，預(yù)計2022年國內(nèi)乳制品行業(yè)市場規(guī)模將接近5000億元。從2019年人均乳制品消費量來看，對標文化、習慣上與中國更為接近 的日本，中國人均乳制品消費量僅41千克，仍有接近70%的提升空間，伴隨下游乳制品行業(yè)發(fā)展，以及非碳酸飲料市場穩(wěn)健增長，無菌包裝行業(yè)有望 擴容。

第一大供應(yīng)商利樂占比超50%，國內(nèi)企業(yè)突破技術(shù)壟斷，憑借價格優(yōu)勢逐步切入核心客戶供應(yīng)鏈，國產(chǎn)品牌市場份額有望逐步提升。外資憑借技術(shù)壁壘、 先發(fā)優(yōu)勢占據(jù)市場支配地位，胚式無菌包裝，外資SIG仍有絕對優(yōu)勢；輥式無菌包裝，外資利樂為絕對龍頭。2020年我國無菌包裝市場中利樂占53%。 隨著國內(nèi)無菌包裝企業(yè)研制出更具性價比、且與利樂公司灌裝機完全兼容的無菌包裝產(chǎn)品，國內(nèi)液態(tài)奶企業(yè)逐漸將國內(nèi)無菌包裝引入供應(yīng)鏈，減少對外 資供應(yīng)商依賴，降低采購成本，保證供應(yīng)鏈安全；國內(nèi)企業(yè)分別以各自大客戶為核心（紛美主要供應(yīng)蒙牛、新巨豐主要供應(yīng)伊利）逐漸擴大市場份額， 實施進口替代。

新巨豐為內(nèi)資控股第一大無菌包裝供應(yīng)商，國產(chǎn)替代趨勢下有望快速成長。公司主要產(chǎn)品為輥型紙基復(fù)合無菌包裝材料，產(chǎn)品矩陣豐富，覆蓋枕包、磚 包、鉆石包不同包型、多種容量，22Q1-3收入11.2億，同增30.1%，歸母凈利1.2億，同增4%。渠道端：伊利為公司第一大客戶，對伊利銷售額占比 約70%，此外公司已與國內(nèi)外超過140家知名液態(tài)奶、非碳酸飲料行業(yè)公司建立了合作。產(chǎn)品端：質(zhì)量穩(wěn)定，良品率穩(wěn)步提升、退換貨維持較低水平， 產(chǎn)品價格較伊利第一大供應(yīng)商低10%，性價比優(yōu)勢突出。外延增長：公司擬收購紛美包裝（22年主營收入、歸母凈利分別39.4、1.8億）28%股權(quán)，成 為其第一大股東，收購?fù)瓿?募投項目逐步投產(chǎn)后，新巨豐產(chǎn)能或?qū)⑦_到580億包以上，較22年末180億包產(chǎn)能有望實現(xiàn)跨越式發(fā)展，同時有望利用紛 美既有客戶資源加速拓展銷售渠道，借助紛美灌裝機等前端設(shè)備生產(chǎn)能力，向上游延伸產(chǎn)品矩陣。頭部企業(yè)聯(lián)合后，有望持續(xù)發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)、共同推動 國產(chǎn)品牌加速替代。我們看好公司憑借質(zhì)量穩(wěn)定、具備性價比的產(chǎn)品，深度綁定優(yōu)質(zhì)大客戶，如暫不考慮收購，我們預(yù)計新巨豐23-24年歸母凈利分別 為2.2/2.9億，4月7日收盤價對應(yīng)PE分別31x/24x。