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2023年石化行業中期投資策略報告：全球乙烯產業發展特征及未來趨勢展望。乙烯是石化產業之母，產品精細化、原料多元化趨勢明顯。乙烯是世界 上產量最大的化學產品之一，其產量是衡量一個國家石油化工發展水平 的重要標志。乙烯作為重要的有機化工基本原料，下游衍生物產品種類 眾多，產品規模占全球石化產品總量的 75%以上，廣泛應用于包裝、農 業、建筑、紡織、電子電器、汽車等領域，是構建現代生產生活的重要 物質基礎。近年來，受益于新興產業發展和化工技術革新，以乙烯為原 料的新材料應用蓬勃興起，產業鏈加快向精細化、高端化方向發展。從 生產方式看，乙烯主要有石腦油裂解、輕烴脫氫和煤制乙烯三條工藝路 線，原料的可及性決定了全球不同地區乙烯生產路線的差異，目前中國 主要以石腦油路線為主、中東和美國以輕烴裂解為主。近年來，由于輕 烴裂解路線雖然具有成本低、產品收率高的優勢，但原料供應保障情況 有限，石腦油與輕烴混合進料這一對生產靈活性及原料保障性更強的方 式成為趨勢，且其副產物亦更加適合發展下游精細化工，助力產業鏈豐 富度進一步提升。

全球乙烯產能擴張動力轉換，當前正處于供需雙線驅動下的多點開花向 需求單向拉升轉變的換檔期，亞太供需缺口為區域乙烯產能布局帶來機 遇。優質原料供給擴大和消費需求持續增長是以往推動全球乙烯產能擴 張的兩大因素。從優質原料的資源地來看，中東、美國地區乙烯擴能周 期的核心動力來自低價原料供給的大幅抬升，其中中東主要由于其油田 伴生氣供應大幅抬升，推動了其在 2008-2016 年的乙烯產能擴張周期， 但由于當前中東乙烷供應受到約束、煉廠一體化項目投產以及原油直接 制化學品（COTC）技術的驅動，中東地區乙烯裂解原料趨向重質。美 國頁巖氣革命后催生了大量乙烷原料資源，推動美國在 2016-2020 年迎 來乙烯擴能潮。近幾年隨著美國乙烷產量的高位趨穩，其乙烯產能增長 也出現了停滯。從原料匱乏的消費地來看，歐洲經濟增長和消費需求放 緩，同時原料缺乏和裝置老舊導致成本競爭弱勢，疊加近年來日益嚴峻 的碳排放政策約束，歐洲乙烯產能有小幅下滑。在經濟多點驅動、人口 規模增長帶動的需求增長趨勢下，亞太乙烯產能近年來持續快速抬升， 并成為驅動全球乙烯產能增長的核心動力。我們結合 IMF 對全球各區域 經濟增長預測以及聯合國對全球各區域人口增量預測，對全球各地區的 乙烯需求量進行了測算，同時結合分地區的乙烯產能規劃進行了供需匹 配，總體來看，未來全球乙烯產能總量仍相對充足，但乙烯供需存在區 域間錯配，2023-2025 年中東和非洲、歐洲、北美等地區乙烯產能均呈 過剩狀態，亞太地區則將始終存在 2000-3000 萬噸供給缺口。中東地區 及美國的有限富余供給也將對亞太地區邊際落后產能帶來一定沖擊，有 利于區內落后產能的出清，行業競爭格局有望進一步優化。

需求紅利釋放、產能格局優化，我國乙烯行業紅利逐步顯現，工藝路線 和產品高端化程度決定盈利能力。當前我國人均乙烯消費量與發達國家 仍有較大差距，需求潛力較大，不斷增長的生產生活需要有望推動我國乙烯消費總量的持續增長，根據我們測算，預計 2023-2025 年我國乙烯 消費量將增長約 1300萬噸。與此同時，我國部分高端聚烯烴產品大量依 賴進口，精細化、高端化產品國產替代空間廣闊。從競爭格局看，高油 價周期有望較長延續、外部中東及美國低成本產品沖擊和國內持續推進 的綠色低碳相關政策，有望加快我國落后乙烯產能的出清，優化競爭格 局。分原料路線看，油制乙烯仍將是我國主流乙烯工藝路線，煉化一體 化及具備高附加值產品產能的企業在原料和產品端都將具備抗風險和盈 利能力優勢；輕烴裂解路線具備較強的成本競爭優勢，但由于當前全球 富余乙烷資源主要來自美國，受制于美國乙烷產量增長放緩、出口終端 建設緩慢、終端出口訂單飽和、乙烷航運要求高等多重因素影響，資源 獲取困難，提前鎖定大量且穩定的乙烷供應企業或將優先受益；煤制烯 烴路線方面，我們測算了不同項目規模、不同煤價水平下乙烯成本對應 的平衡油價，具備項目規模較大優勢、具有自有煤礦資源的企業，其乙 烯產品具備較強的成本競爭力。發展高端產品也將助力乙烯產能消納和 產業盈利空間進一步打開，據我們測算，到 2025年，乙烯下游高端產品 消納的乙烯產量將達到乙烯總產量的約 9.4%，對乙烯產品的價格增量貢 獻潛力超過 900 元/噸。