高測(cè)股份分析報(bào)告：光伏切片代工龍頭，技術(shù)閉環(huán)助力成長(zhǎng).pdf

高測(cè)股份分析報(bào)告：光伏切片代工龍頭，技術(shù)閉環(huán)助力成長(zhǎng)。深耕光伏硅片切割環(huán)節(jié)，業(yè)績(jī)持續(xù)高增。公司是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的高硬脆材料切割設(shè) 備和切割耗材供應(yīng)商，于 2011 年切入光伏硅片切割環(huán)節(jié)，客戶覆蓋隆基、通威、 晶澳等光伏產(chǎn)業(yè)龍頭廠商。公司主要產(chǎn)品和服務(wù)包括光伏切割設(shè)備、切割耗材 （金剛線），硅片代切業(yè)務(wù)和非光伏領(lǐng)域應(yīng)用的切割設(shè)備和耗材。受益于光伏 產(chǎn)業(yè)近年來(lái)的快速擴(kuò)張，2018-2022 年公司營(yíng)收和凈利快速增長(zhǎng)，CAGR 分別 為 55.8%和 99.4%。隨著未來(lái)公司金剛線和硅片代切業(yè)務(wù)產(chǎn)能逐漸釋放，我們 預(yù)計(jì)公司 23-25 年?duì)I業(yè)收入分別為 62.6/85.2/106.7 億元。

硅片大尺寸薄片化促老舊切割設(shè)備更替和耗材放量，切片代工需求旺盛。 TOPCon、HJT 等新技術(shù)的崛起對(duì)硅片大尺寸和薄片化提出了更高的要求，CPIA （中國(guó)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)）預(yù)計(jì) P/N 型單晶硅片主流厚度到 2025 年將分別減薄至 140/120μm。由于未來(lái)行業(yè)新增硅片產(chǎn)能或逐年放緩，我們預(yù)計(jì)光伏切割設(shè)備 短中期訂單來(lái)源主要為老舊設(shè)備的更替，預(yù)計(jì) 2023-2025 年全球光伏切割設(shè)備 的市場(chǎng)規(guī)模為 63/50/50 億元。硅片薄片化促使光伏耗材細(xì)線化持續(xù)，單位線耗 增加，預(yù)計(jì)同期全球金剛線市場(chǎng)規(guī)模為 98/124/156 億元。根據(jù)我們測(cè)算，短中 期鎢絲金剛線仍不具備經(jīng)濟(jì)性。此外，近年硅片廠商新進(jìn)入者增多，部分不具 備切片能力，切片代工廠商具備的切片專業(yè)化能力和更低的生產(chǎn)成本成為行業(yè) 需求。

光伏切割設(shè)備龍頭，切片代工成為新增長(zhǎng)極。公司表示自 2021 年起其光伏切割 設(shè)備市占率已超 50%，截至 23 年 6 月在手訂單達(dá) 27.7 億元(+135.5% YoY）。 其在切片環(huán)節(jié)多年累積的專業(yè)經(jīng)驗(yàn)和數(shù)據(jù)使公司能夠快速迭代現(xiàn)有產(chǎn)品和前瞻 布局新型設(shè)備研發(fā)，產(chǎn)品先進(jìn)程度領(lǐng)先。公司在 2021 年切入硅片代加工業(yè)務(wù)， 該業(yè)務(wù)已成重要增長(zhǎng)極。截至 2023 年上半年落地 26GW 產(chǎn)能，所有工廠目前 皆處于滿產(chǎn)狀態(tài)，根據(jù)公司產(chǎn)能建設(shè)規(guī)劃，23/24 年底產(chǎn)能或至少達(dá) 38/63GW。 我們認(rèn)為公司有望憑借“設(shè)備+耗材+工藝”三方面形成的技術(shù)閉環(huán)優(yōu)勢(shì)，以及 自產(chǎn)設(shè)備和耗材帶來(lái)的更低生產(chǎn)成本持續(xù)獲取切片訂單，預(yù)計(jì) 23-25 年貢獻(xiàn)營(yíng) 收 20.0/31.2/43.2 億元。此外，當(dāng)前海外光伏產(chǎn)業(yè)擴(kuò)產(chǎn)正在加速，公司有望跟隨 國(guó)內(nèi)光伏龍頭出海，進(jìn)一步打開成長(zhǎng)空間。

金剛線擴(kuò)產(chǎn)助增長(zhǎng)，技術(shù)橫向拓展其他領(lǐng)域。根據(jù)行業(yè)頭部公司 2022 年金剛線 銷量對(duì)比，公司位居行業(yè)第二。預(yù)計(jì) 2023 年底公司產(chǎn)能達(dá) 6000 萬(wàn)公里/年。隨 著明年 Q1 壺關(guān)基地新增產(chǎn)能落地，24 年產(chǎn)能或達(dá) 1 億公里/年。我們認(rèn)為公司 金剛線業(yè)務(wù)有望憑借產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)和對(duì)細(xì)線化的不斷研發(fā)投入而持續(xù)增長(zhǎng)，毛利率 不斷提升領(lǐng)先行業(yè)。公司自 2018 年起持續(xù)推進(jìn)金剛線切割技術(shù)在半導(dǎo)體硅材料、磁性材料、藍(lán)寶石材料、碳化硅材料等高硬脆材料加工領(lǐng)域的研發(fā)和產(chǎn)業(yè) 化應(yīng)用。截至今年上半年，公司創(chuàng)新業(yè)務(wù)設(shè)備類產(chǎn)品在手訂單合計(jì)金額 1.51 億 元（+504% YoY）。隨著相關(guān)設(shè)備的市場(chǎng)逐步開拓，創(chuàng)新業(yè)務(wù)有望貢獻(xiàn)新的增 量。