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宏觀經濟專題：美國大選的近與遠。特朗普的“美國優先”與哈里斯的“包容發展”。1）特朗普執政方 針更強調美國優先，“減稅”、“貿易保護”、“制造業回流”、“能源 獨立”、“加強邊境管控”、“結束戰爭”是其關鍵詞。2）哈里斯執 政方針更強調公平、開放和綠色，相較而言“更激進的加稅”，“強 調綠色能源”，“不秉持貿易保護主義”，“支持烏克蘭和以色列援 助”是其鮮明特征。對于中美關系而言，特朗普政策更加激進。傾 向于單邊行動和直接對抗，而哈里斯則傾向多邊合作與戰略競爭。

特朗普交易 2.0：今時不同往日。（1）特朗普交易 1.0 下，市場預 期特朗普政策指向“經濟增長+通貨膨脹”，資產走勢呈現出“風險 資產漲+避險資產跌”、“美股小盤優于大盤，價值優于成長”、“A 股整體走勢相對獨立+周期類行業短期跑贏”的三重分化。（2）特 朗普交易 2.0 下，與 1.0 相比，開啟時間早、特朗普勝選概率高、 宏觀經濟地緣環境復雜、降息交易地緣交易交織、市場預期特朗普 政策指向“再通脹”。1.0 下資產走勢的三重分化因此被不同程度地 打破。（3）大選 11 月“靴子落地”前，2.0 如何演繹仍具有不確定 性。9 月美聯儲降息落地前可以關注二者共振方向，包括美股小盤 股、美債收益率曲線陡峭化等。同時，需要警惕哈里斯支持率變化、 地緣局勢變化對 2.0 的沖擊。A 股整體走勢相對獨立，行業層面推 薦自主可控、出口轉出海、國產替代方向。

能源政策傾向與現實的背離：美國兩黨競選的分歧之一是能源政 策傾向，但其對能源未來的影響其實沒有想象中大。（1）從美國 看，以史為鑒，真正助推美國從能源消費國轉向能源供應國、從能 源凈進口國轉向能源凈出口國的關鍵是水力壓裂法鉆井技術。并 且，市場信號才是美國原油供應商生產決策的主要驅動力。（2）從 全球看，“三足鼎立”的能源供應格局相對穩定。OPEC+全球話語 權較高，可通過調節產量影響價格。在中東國家積極尋求經濟轉 型、沙特等國 2025 年財政盈虧平衡油價預計下降等現實因素影響 下，美國總統能源政策主張對全球能源未來的影響或有限。

關稅變局的突圍：資本品的“非美出口”與中間品的“本土化集 成”。對中國經濟而言，美國大選帶來的最大變數在于關稅和貿易 保護。一旦增加關稅，中國制造業將面臨兩難境，一方面，相比于 低技術壁壘行業，高技術壁壘加稅力度將更大，而另一方面，低技 術壁壘行業的關稅貿易替代彈性更大，這將導致更大的出口損失。 但挑戰亦是機遇，加征關稅并不只是全球貿易布局的變化，更是全 球貿易價值鏈的重組，國內高端制造行業中間產品的“本土化集 成”和中低端制造行業的出海將是突圍的關鍵：1）推薦受益于全 球貿易鏈價值重構，新興經濟體產業鏈承接和建設的資本品（機 床、工程機械、電網設備等）；2）全球價值鏈對加稅具有累計和放 大效應，中間品本土化集成生產將更具成本優勢，推薦科技領域 （高端機械、電子和通信行業等）上游零部件廠商。