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云南鋅煉廠及海外鋅礦經營盤點：聯合減產與TC反彈，還有空間嗎？目前鋅供應端存在兩大疑問，首先是聯合減產能夠兌現減 量到底有多少（口徑可以是同比或環比），其次是引發聯 合減產的推力礦緊何時能夠緩解，由于TC是鋅礦價格風向 標，問題也可以是TC何時能夠觸底甚至反彈。本文嘗試通 過云南鋅產業鏈走訪調研以及二季度海外礦企財報追蹤來 回答上述問題。

對于疑問一也即聯合減產實際量，從調研視角而言，各煉 廠就減產落地情況觀點較為一致，即實際減產量會遠不及 市場預期（較去年減量百萬噸），阻力則主要來源于中大 型煉廠，原因大致有以下幾點：1）維系現金流；2）停產 攤銷固定成本高昂；3）原料能夠自給； 4）長單保供。而 這也對應煉廠減產的三條底線，分別是 1）自給礦山能夠 給到的最大量可以維持的產能；2）長單保供量；3）煉廠 存在多條產線，理論底線應該在一條產線對應產能；從測 算視角而言，全年落地減量 40-50 萬噸，基本于下半年兌 現，上半年生產節奏與去年大體相近。

對于疑問二也即TC何時能夠觸底甚至反彈，從調研視角而 言，多數煉廠認為TC已觸底，從海外礦山復產到實際兌現 進口增量推演，考慮到近一個季度的點價窗口和船期，TC 回暖至少需要等到明年一季度；從海外礦企 Q2生產盤點來 看，下半年供應邊際修復趨勢較為確定，但進口到貨情況 或受貨源起發量以及雜質率等限制。

從供需平衡角度看鋅錠或在三季度末仍有緊缺預期，去庫 趨勢較為確定，也即基本面存在一定支撐，但若鋅價受宏 觀層面引導回落下游補庫或也將加速庫存去化，給予一定 反彈彈性。日前 OZ 礦復產消息實質上去年末已有預期 （今年三季度復產），短時或僅存在情緒刺激，難以改變 鋅礦緊缺的近遠期事實。操作上，短線可以空單逐步止盈 為主，等待宏觀節奏，中長線暫以反彈沽空為主。