2024&2025Q1公用環(huán)保行業(yè)業(yè)績總結(jié)：Q1環(huán)保超預(yù)期，火電盈利有望提升.pdf

2024&2025Q1公用環(huán)保行業(yè)業(yè)績總結(jié)：Q1環(huán)保超預(yù)期，火電盈利有望提升。回顧公用環(huán)保公司2024年年報及2025年一季報情況，電力行業(yè)中火電受 益于煤價下行，多數(shù)樣本公司度電凈利同比提升，考慮煤價下行，或有望繼 續(xù)提升；水電受來水、減值計提等情況影響業(yè)績分化較明顯；綠電業(yè)績低于 我們預(yù)期，主要是4Q24風(fēng)資源減弱、減值計提、電價下行等多因素所致， Q2業(yè)績主要看風(fēng)/光資源情況及補貼回款節(jié)奏；核電審批加快，受計提增值 稅返還影響業(yè)績低于預(yù)期。天然氣供需相對寬松，燃氣盈利承壓，期待居民 順價推動毛差繼續(xù)修復(fù)。425政治局會議再次強調(diào)化債政策，環(huán)保公司自由 現(xiàn)金流或繼續(xù)改善。

電力：煤價下行帶來火電盈利提升，綠電現(xiàn)金流延續(xù)改善

2024年以來煤炭市場供需格局改善帶來煤價快速下跌，受益于煤價下跌帶 來的燃料成本下降，多數(shù)火電公司2024年度電凈利同比提升。1Q25暖冬 影響下用電需求同比增速較弱，導(dǎo)致火電利用小時同比下降，隨迎峰度夏來 臨，火電利用小時同比增速有望較Q1改善，考慮近期煤價下行后我們認為 火電后續(xù)盈利能力或有望較Q1提升。受減值計提、來水修復(fù)程度等因素影 響，水電4Q24業(yè)績分化明顯，Q2業(yè)績主要取決于來水及水庫調(diào)度策略。 受風(fēng)資源減弱、減值計提、電價下行等因素影響，綠電4Q24&1Q25歸母凈 利同比增速低于我們預(yù)期，但部分公司自由現(xiàn)金流明顯改善，如三峽能源 （2024年-128億元，2023年-266億元），我們認為風(fēng)/光資源同比情況及國 補回款節(jié)奏將為綠電公司2025年業(yè)績主要看點。

燃氣：天然氣供需由緊平衡過渡至相對寬松，期待居民順價執(zhí)行效果

2024年以來多地順價機制持續(xù)落地，但燃氣公司4Q24&1Q25歸母凈利同比 增速低于我們此前預(yù)期，主因1）供需與季節(jié)因素，2）毛差低于預(yù)期（藍天 燃氣），3）其他業(yè)務(wù)承壓（華潤燃氣、深圳燃氣）。燃氣公司盈利預(yù)測2025/3/1 以來下調(diào)幅度中值3%（2025年Wind一致預(yù)期），且多為下調(diào)。我們認為天 然氣需求是否改善及居民順價執(zhí)行效果或為燃氣公司Q2業(yè)績主要看點。

環(huán)保：1Q25歸母凈利高于預(yù)期，或受益于化債政策現(xiàn)金流繼續(xù)改善

環(huán)保公司盈利預(yù)測2025/3/1以來下調(diào)幅度中值2%（2025年Wind一致預(yù) 期）。現(xiàn)金流方面，2024年樣本公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額同比+18%，投資性 現(xiàn)金流凈額同比+10%；自由現(xiàn)金流層面，洪城環(huán)境同比轉(zhuǎn)正（2024年0.85 億元，2023年-1.43億元），考慮財務(wù)費用后瀚藍環(huán)境、三峰環(huán)境、旺能環(huán) 境、上海環(huán)境、綠色動力、首創(chuàng)環(huán)保、永興股份仍為正。425政治局會議再 次強調(diào)化債政策，考慮環(huán)保公司應(yīng)收賬款回收率與政府財政支付能力具有較 強相關(guān)性，我們期待化債政策推進支撐其盈利和現(xiàn)金流的進一步改善。