2025年中期宏觀經濟展望：關稅進展仍是中美經濟關鍵因素.pdf

2025年中期宏觀經濟展望：關稅進展仍是中美經濟關鍵因素。自美國總統特朗普開啟第二任期以來，其遠超預期的關稅政策已成為今 年全球經濟和金融市場的焦點。今年以來，中美兩國的經濟表現均好于 預期，不過數據部分受到出于對特朗普關稅政策的擔憂而前置經濟活動 的影響。然而，市場似乎對接下來關稅對經濟活動的影響以及后續關稅 政策走向更為關心。我們預計特朗普政府大概率在今年下半年將繼續暫 緩個性化“對等關稅”的實施。這是我們對中美經濟預測的基本假設， 其發生概率為 60%，另有各 20%的概率是關稅戰會再次升級或降級。

中國：以促內需抵擋關稅不確定性；我們維持全年 4.5%的經濟增速預測。 盡管目前經濟表現尚可，中國經濟內部核心問題如房地產下行周期和持 續低迷的通脹等仍然存在，美國加征關稅的影響預計將逐漸反映在出口 數據上。我們預計政策刺激短期內或逐漸轉入觀望模式，更看重已宣布 政策的落實。后續的經濟刺激或視乎中美貿易談判進展以及現有政策成 效而定，推出時點或至少延后至今年三季度。我們預計政府或將再推出 0.5-1.0 萬億元的額外財政刺激支持，并降準 50 個基點和降息 10-20 個 基點。我們維持 4.5%的 2025 年經濟增速預測不變，不過由于通脹預測 的下調，名義 GDP 增速預測下調至 4.0%。從結構上看，下半年內需將 繼續改善，凈出口對經濟的貢獻或減弱。接下來人民幣兌美元匯率預計 或在 7.1-7.4 的區間內波動，并在四季度更為靠近波動區間的弱端。

美國：關稅影響逐漸反映在經濟數據上，或觸發 9 月降息。我們預計美 國就業數據將率先體現關稅影響，而關稅對通脹數據的影響或要等到 7 月至 8 月才會開始有更明顯體現。為此，我們將核心 PCE 通脹率的預 測從去年 11 月 2025 年展望報告中做出的 2.4%上調至 3.0%，同時將經 濟增速預測從 1.5%下調至 1.3%。基于當前經濟數據韌性、我們對關稅 政策的基本判斷、以及美聯儲的屢次鴿派表態，我們將再次降息的時點 預測延后到最快 9 月，并略微下調降息次數預測至 2 次 25 個基點的降 息。在金融市場方面，我們認為下半年美元指數仍有小幅貶值的空間， 年底美元指數點位或在 98。與此同時，我們再次上調 10 年期美國國債 收益率的年底點位到 4.2%。下半年仍需警惕后續關稅戰進展和特朗普 減稅法案的審批進程對匯率和利率市場的影響。