9月大類資產配置展望：注重黃金交易機會，權益市場賠率下降.pdf

9月大類資產配置展望：注重黃金交易機會，權益市場賠率下降。A 股展望：調降樂觀情況下的上漲空間，把握景氣度改善和低估雙主線。8 月 權益市場大幅上漲，兌現部分樂觀預期，隨著 ERP 持續下行，估值提升空間 被進一步壓縮，樂觀情況下年內中證 800 估值漲幅預期從約 12%調降至約 4%，使得樂觀情況下中證 800 年內收益預期從約 18%調降至約 9%。結構上， 可以從兩個維度進行布局：1）景氣度改善邏輯為主，且相對低估：電新、建 材、鋼鐵；2）低估邏輯為主，且景氣度有改善：汽車、有色、農林牧漁。

AH 股：維持溢價率收斂難度較大的觀點。8 月末 AH 溢價率水平 124.07%， 相對上月末小幅回升。近期南向資金凈流入速度放緩，港股流動性相較 A 股 偏弱，同時 AH 股中溢價率較高的 TMT 行業占比提升，三者均可推動溢價率 擴大。雖從海外角度，美聯儲轉為“鴿派”的降息預期背景下弱美元敘事延 續，外資流入有望保持，但整體而言溢價率收斂的可能性較低，更大概率維持 當前水平，或延續小幅反彈的趨勢。

債券展望：權益盈利預期提升推動利率中樞上移。利用 ROIC 模型測算的利率 2025 年預期中樞為上市公司口徑下 1.42%，上限 1.83%、工業企業口徑下 1.57%，上限 1.98%，本期 A 股盈利增速預期從 0.07%上調至 0.80%，推動利 率中樞上移 6BP。當前利率點位從中長期看有下降空間，但短期利率市場仍維 持了一定的階段上行趨勢。

轉債展望：轉債估值壓縮，整體價格仍略偏貴。全市場轉債的定價偏離度中位 數為-4.21%，期權定價估值從-8%以下回升但仍偏貴，正股 PB 中位數從 2.48 提升至 2.56，處于高位下行周期中，綜合來看擇時觀點為中性偏謹慎。此外， 近期披露的中報信息可以從 BPS×PB 角度入手，對轉債定價模型形成改善， 提升模型在銀行行業轉債中的擇券效果。

黃金展望：央行購金持續，短期看多。當前經濟政策不確定性再度上升、降息 預期下美元指數與實際利率下行，金價上漲支撐力相對上月增強，短期內看 多。估值角度，金油比指標為過去 10 年 97%分位數，處于高位，以美元計價 的黃金估值與美國 M2 的比值也處于歷史極高水平，若維持美元唯一世界貨幣 假設，則中長期來看黃金的預期收益低，若結合世界儲備貨幣重構指標，則最 新的估值歷史分位數為 48%，尚有上升空間，且全球央行持續 4 個月購入黃 金，也為金價提供了支撐與韌性。