萬華化學（600309）研究報告：從單輪驅(qū)動到構(gòu)建四梁八柱.pdf

萬華化學（600309）研究報告：從單輪驅(qū)動到構(gòu)建四梁八柱。公司已從單業(yè)務(wù)冠軍發(fā)展為綜合性化工巨頭。公司是國內(nèi)化工行業(yè)龍頭企 業(yè)，從 MDI 產(chǎn)品起家，現(xiàn)已擁有聚氨酯、石化、精細化學品及新材料三大業(yè)務(wù) 板塊。公司 2018 年首次躋身全球化工 50 強，2021 年銷售收入達 1455 億元， 位列第 17 名。2021 年石化板塊銷售收入超過聚氨酯板塊，海外銷售收入超過國 內(nèi)。預計到 2024 年公司的銷售收入將邁上 2000 億元門檻，行業(yè)領(lǐng)軍地位進一 步鞏固，有望在 2025 年前后躋身全球化工十強，2030 年成為一流的世界五百 強企業(yè)。

三大戰(zhàn)略路徑支撐公司過往成長。1）公司的成長過程深受 BASF 等公司一 體化理念影響，以一體化相關(guān)多元化為主要路徑發(fā)展；2）公司持續(xù)積極擴張， 高強度資本開支推動公司不斷以“上臺階”形式成長；3）公司尤其注重技術(shù)創(chuàng) 新，將技術(shù)創(chuàng)新為作為驅(qū)動公司成長的核心競爭力。

四大項目將成新一輪“上臺階”基石，“四梁八柱”業(yè)務(wù)雛形初現(xiàn)。公司煙臺 三期、蓬萊一期、福建聚氨酯，及眉山項目順利推進，2022-2024 年將成歷史上 投資強度最高時期之一，近三年投資總額預計將超過 600 億元。預計 2024 年下 半年開始公司將迎來新一輪增速高峰，臺階式成長或?qū)⒃佻F(xiàn)。新建四大項目與已 投產(chǎn)的煙臺一期、煙臺二期、寧波基地、匈牙利基地構(gòu)成公司運營端的“八大支 柱”；新材料領(lǐng)域自主開發(fā)的 POE、PA12、PC、ADI、檸檬醛等產(chǎn)品也將陸續(xù)投 產(chǎn)、擴產(chǎn)或完善產(chǎn)業(yè)鏈配套；電池材料等新興業(yè)務(wù)方向發(fā)力布局，與聚氨酯、石 化板塊共同構(gòu)建起業(yè)務(wù)端的“四根主梁”。

公司聚氨酯板塊競爭優(yōu)勢繼續(xù)擴大。2023 年開始萬華將主導新一輪 MDI 行 業(yè)擴產(chǎn)高峰，寧波萬華超低成本擴產(chǎn) 60 萬噸 MDI 產(chǎn)能，福建萬華新投產(chǎn) 40 萬 噸 MDI 產(chǎn)能，2023 年公司全球產(chǎn)能占比將從目前的 28%提升至 34%，國內(nèi)產(chǎn) 能占比將從 59%提升至 67%。寧波萬華單噸擴產(chǎn)成本不到 1600 萬元，約為三 井麗水擴產(chǎn)計劃單噸投資的 12.3%，巴斯夫美國擴產(chǎn)計劃單噸投資的 5.7%。公 司在 MDI 行業(yè)的規(guī)模成本優(yōu)勢將進一步強化。