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納思達（002180）研究報告：國產打印之星，閃耀寰球舞臺。深耕打印行業二十余載，內生外延并舉，打造全產業鏈一體化布局，助力 公司邁向全球打印行業龍頭梯隊。納思達成立于 2000 年，通過內生外延并 舉，打造全產業鏈一體化全球布局，目前已成為全球第四大激光打印機廠商， 2020 年激光打印機銷量全球市占率 6.7%，且近十年穩居全球通用打印耗材 行業龍頭地位。

公司主要看點：奔圖借助信創持續提高在國內激光打印機市場的市占率； “利盟+奔圖”聯合，提高在全球市場的競爭力；由打印機及耗材芯片拓展至 通用 MCU 領域，開啟第二成長曲線。

2022 年公司發布新一輪股權激勵計劃，按 100%解鎖目標，2022-2024 年 凈利潤考核目標分別為 18.61 億元、25.13 億元、34.43 億元，較 2021 年分 別增長 60%、116%及 196%，高增速利潤考核指標彰顯管理層對公司未來 業績增長的良好預期。

信創帶來國產打印機全新增量市場空間，奔圖競爭優勢明顯。根據我們測 算，2023 年我國政府機構及國央企單位激光打印機及硒鼓市場總規模有望 達到 167.3 億元，對應相應規模的信創市場空間。納思達旗下奔圖電子掌握 打印機各級源代碼及軟固件核心技術，擁有自主可控的打印機 SoC 芯片等 關鍵零部件及自主知識產權的打印機引擎，在黨政信創市場招投標項目平均 覆蓋率 96.79%，參與的招投標項目平均中標率 70.12%，市場份額領先。目 前公司產品已逐步由中低端的 A4 黑白打印機向中高端的 A4 彩色及 A3 打印 機延伸，產品力的不斷提升亦為公司行業信創市場拓展奠定持續競爭優勢。

“利盟+奔圖”一體化協同，帶動全球市占率提升；奔圖產品線持續升級， 打開中高端打印機更廣闊市場空間。產品端，奔圖以中低端打印機為主，并 向中高端產品布局，利盟以中高端為主；生產端，利盟已將部分原裝耗材及 中低端彩色打印機產線轉移至具有打印產業集群優勢的珠海；銷售端，利盟 以歐美發達國家市場為主，奔圖以中國等發展中國家市場為主，兩公司在產 品、生產、銷售端的一體化協同有望驅動納思達激光打印機全球市占率持續 提升。此外，奔圖產品線已逐步由中低端 A4 黑白打印機向中高端 A4 彩色打 印機及 A3 打印機延伸，進一步打開更廣闊的產品市場空間。

并購擴張帶來通用打印耗材市場集中度提升，全產業鏈一體化布局，納思 達龍頭地位穩固。通用耗材市場廠商眾多，頭部廠商通過兼并重組不斷沿產 業鏈擴張，形成上下游一體化競爭優勢。納思達近十年穩居全球通用打印耗 材行業龍頭地位，品牌、技術、營銷、資源整合能力均較強，憑借全產業鏈 一體化優勢，市占率有望進一步提升。

打印芯片為基，物聯網芯片開啟第二成長曲線。納思達是國內通用耗材芯 片行業龍頭，2019 年按外部銷售額計算的國內市占率達到 41.5%，伴隨下游 通用耗材市場份額進一步向以納思達為代表的龍頭廠商集中，其通用耗材芯 片業務亦有望持續受益。此外，公司憑借多年打印機及耗材芯片領域技術積 累，業務向以通用 MCU 為代表的物聯網芯片延伸，并實現通用 MCU 業務 在工控、汽車等中高端應用領域的快速增長，伴隨芯片產業國產替代加速， 以通用 MCU 為代表的物聯網芯片有望開啟公司芯片業務第二成長曲線。此 外，1 月 3 日，公司公告籌劃芯片業務控股子公司極海微電子分拆上市，有 望進一步提高極海微電子的戰略聚焦和治理能力，助力芯片業務快速發展。