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怡球資源研究報告：海外布局搶占先機，靜待再生鋁龍頭產能釋放。 海外并購“拓能力”+自身擴建“拓規模”打造再生鋁領域龍頭：公司廿余載圍繞馬來西亞、 中國、美國三地全球布局，垂直深耕鋁資源再生領域成為行業龍頭。“拓能力”：公司 2016 年 收購美國 Metalico，實現報廢汽車回收全產業鏈布局同時拓展上游原料廢鋁來源，“擴規模”： 2021 年公司計劃在馬來西亞擴建 130 萬噸鋁合金錠項目，目前主體廠房結構已完成，主要生 產設備已陸續進場，進一步擴展公司規模。

行業供給受政策影響進口量減少，競爭格局分散，龍頭受益：1）再生鋁產能規模持續擴大， 作為電解鋁重要補充部分不可或缺。2022 年我國再生鋁產量穩步增長達 865 萬噸（yoy+8%）， 對比電解鋁 4%同比增速貢獻顯著增量，2022 年再生鋁占電解鋁產量 22%。競爭格局分散， 2021 年再生鋁 CR6 市占率不到 30%，近三年再生鋁項目投資建設加快，原料和產品市場競 爭更加激烈，已有內卷現象發生，小型落后產能有望進一步出清，利好龍頭。2）供給受政策 限制進口減少，需求受益鋁特性空間廣闊。供給：供需關系來看，行業主要矛盾在于供給，短 期受制于進口政策限制，結構亟待優化，2018 年以前進口廢鋁占比 40-50%，2018 年貿易戰恢 復進口關稅，回收成本提升 50%，2019 年后進口進一步趨嚴導致占比進一步下降，2022 年進 口廢鋁占比 17%，形成“國內為主，進口補充”格局。未來再生鋁產量預計 2022-2030CAGR 為 10%，2030 年再生鋁有望占電解鋁比重 40%。需求：受益于輕質特性應用場景廣泛，如建 筑、包裝、汽車、電子等領域，目前汽車領域對鋁合金需求增長顯著，汽車發動機、缸體、汽 缸頭等鑄件已全面鋁化，新能源汽車平均用鋁量超 225kg/輛，看好未來新能源領域發展。

劍指產業鏈上游，提前海外布局廢鋁供給優勢顯著，未來可期： 1）采購端：國際+國內聯動布局，拓展上游原料提高供給靈活度。外部：公司 2002 年開始布 局國外廢鋁采購，至今已有 20+年，外部采購國家包含中國、美國、歐洲、澳大利亞、馬來西 亞等，對應公司區域化布局。內部：2016 年收購 Metalico 深耕北美，近年擴充至賓夕法尼亞 州西部、俄亥俄州東部等區域，進一步向上游拓展，使得廢鋁料供給能力提升同時延伸下游貿 易業務，一舉兩得。2）銷售端：鋁合金錠國內外多渠道銷售，廢料回收集中美洲發展。鋁合 金錠銷售主要集中在中國、日本和東南亞，國內外多渠道銷售有望實現利益最大化。2022 年 鋁合金錠銷售（除美洲外）國內與國外分別占比為 57%/43%，毛利率馬來西亞＞亞洲其他地 區＞日本＞中國，分別為 26/17/13/6%，未來伴隨馬來西亞工廠擴產盈利能力有望進一步提升。 廢料銷售集中在美洲，貢獻營收占比與中國并駕齊驅且增長迅速。2022 年美洲地區收入 27.9 億元，與中國地區營收占比并駕齊驅，均為 36%，2016-2022 年美洲營收 CAGR 為 26%，增 長迅速。3）產能端：有望成為亞洲最大鋁合金錠生產企業。公司鋁合金錠太倉+馬來西亞公 司 2022 年產能 64 萬噸，若未來 130 萬噸產能釋放，有望成為亞洲最大鋁合金錠生產企業。