長青集團(tuán)研究報(bào)告：熱電聯(lián)產(chǎn)成果顯著，生物質(zhì)領(lǐng)軍企業(yè)未來可期.pdf

長青集團(tuán)研究報(bào)告：熱電聯(lián)產(chǎn)成果顯著，生物質(zhì)領(lǐng)軍企業(yè)未來可期。[Table_Summary] 農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電領(lǐng)軍企業(yè)，盈利能力和現(xiàn)金流情況逐步修復(fù)。長青集 團(tuán) 1993 年成立，2004 年后逐步進(jìn)入垃圾焚燒發(fā)電、園區(qū)集中供熱和生 物質(zhì)發(fā)電領(lǐng)域，2021 年公司出售燃?xì)饩咧圃鞓I(yè)務(wù)，2023 年擬出售垃圾 發(fā)電資產(chǎn)，未來將持續(xù)聚焦生物質(zhì)熱電聯(lián)產(chǎn)。2016-2022 年公司營收跟 隨項(xiàng)目投產(chǎn)進(jìn)度逐步提升（CAGR+10.2%），2021 年公司業(yè)績首次虧損 1.59 億元，2022-2023H1 虧損情況逐步好轉(zhuǎn)，毛利率和凈利率水平同步 逐步修復(fù)。隨著公司投產(chǎn)項(xiàng)目逐步落地，公司現(xiàn)金流呈逐步好轉(zhuǎn)趨勢， 2022/2023H1 公司經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額為 5.06/2.47 億元，分別同比 +778.54%/31.16%。

農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電發(fā)展基礎(chǔ)堅(jiān)實(shí)，熱電聯(lián)產(chǎn)大勢所趨。2018-2021 年農(nóng)林 生物質(zhì)發(fā)電裝機(jī)容量從 960萬千瓦增至1565萬千瓦（CAGR+17.69%）， 2022 年裝機(jī)容量達(dá) 1623 萬千瓦，受上游高成本疊加生物質(zhì)能補(bǔ)貼新規(guī) 影響增速放緩，未來有望逐步轉(zhuǎn)向運(yùn)營時(shí)代。我們?nèi)钥春棉r(nóng)林生物質(zhì)發(fā) 電未來發(fā)展，主要系我國農(nóng)林剩余物能源化水平仍有提升空間，且農(nóng)林 生物質(zhì)項(xiàng)目能夠有效解決三農(nóng)問題。農(nóng)林生物質(zhì)純發(fā)電項(xiàng)目存在多重制 約，商業(yè)模式上過于依賴國補(bǔ)，2020 年可再生能源發(fā)電電價(jià)改革落地 加重項(xiàng)目收入壓力，成本端則持續(xù)受到高企的燃料價(jià)格制約，因此農(nóng)林 生物質(zhì)轉(zhuǎn)型熱電聯(lián)產(chǎn)為大勢所趨，能夠有效改善項(xiàng)目投資回報(bào)率和現(xiàn)金 流，未來能夠做好項(xiàng)目研判、精細(xì)運(yùn)營的企業(yè)能夠進(jìn)一步整合行業(yè)。

熱電聯(lián)產(chǎn)成果顯著，未來仍有成長空間。公司未來將逐步轉(zhuǎn)向運(yùn)營， 目前農(nóng)林生物質(zhì)項(xiàng)目裝機(jī)規(guī)模近 500MW，2022 年一半以上項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)熱 電聯(lián)產(chǎn)，供暖供熱面積均迎來顯著增長，從而帶動(dòng)當(dāng)年供熱收入增至 16.25億元（YOY+41.1%），收入占比達(dá)47.5%。2022年開始公司供熱毛 利率持續(xù)修復(fù)，隨著熱電聯(lián)產(chǎn)逐步完成改造，未來盈利能力有望逐步提 升，同時(shí)從公司熱電聯(lián)產(chǎn)項(xiàng)目區(qū)位上看，大部分區(qū)域具有明確的產(chǎn)業(yè)規(guī) 劃，未來仍具有較好的供熱成長性，公司未來發(fā)展可期。