價值投資與景氣投資方法論：基金重倉股表現(xiàn)反思.pdf

價值投資與景氣投資方法論：基金重倉股表現(xiàn)反思。本文著重就投資方法論問題進行探討，我們試圖去歸納總結一些在A股市場中已經 被證明成立的定價法則經驗事實規(guī)律。我們把投資方法論歸納為“價值投資”和“景 氣投資”兩大類。

價值投資方法論思考 價值投資包含“低估值策略”和“合理估值策略”兩類策略。 狹義的“低估值策略”只看估值（市盈率、市凈率、市銷率等）高低來構建投資 組合。廣義的“低估值策略”在單變量估值指標以外，可以再增加股息率、盈利穩(wěn) 定、低波動率等因子指標。從歷史數(shù)據(jù)來看，A股市場中低估值策略長期看還是有效 的。 “合理估值策略”包括GARP策略（Growth at Reasonable Price）、PEG策略等多 種形式。“合理估值策略”在實踐運用中碰到的主要問題是合理估值的錨（基準）不 好確定。很多時候投資者會發(fā)現(xiàn)無論單個公司還是市場整體，估值波動非常大。我們 認為，“合理估值策略”有效性的核心是一個統(tǒng)計邏輯。

景氣投資方法論思考 我們認為，“成長”并不是某些行業(yè)特有的屬性，而是不同行業(yè)在不同階段行業(yè) 特征的表現(xiàn)，并不是只有TMT和新能源才是成長股，鐵路、鋼鐵、銀行、家電等行業(yè)， 在經濟不同發(fā)展階段，都曾以“成長股”的身份出現(xiàn)過。從這個角度出發(fā)，我們認為 “成長”的本質是行業(yè)景氣度向上。 從A股的歷史經驗來看，歷年的領漲板塊基本都是景氣度上行的行業(yè)（即行業(yè)ROE 趨勢上行的板塊）。從這個角度看，投資者在任何一個時間點實際上都是在尋找當時 市場景氣加速向上的行業(yè)板塊。景氣投資中追求成長風格是不變的，變的是成長的內 容。景氣投資中操作中存在的一個重要難點，是板塊股價走勢和景氣度變化非線性一 致變化，這種不一致變化體現(xiàn)在兩方面：一是超調、二是搶跑。