晨光股份研究報告：一體兩翼穩(wěn)增長，零售轉(zhuǎn)型深化樹壁壘.pdf

晨光股份研究報告：一體兩翼穩(wěn)增長，零售轉(zhuǎn)型深化樹壁壘。晨光股份國內(nèi)文具行業(yè)龍頭，一體兩翼業(yè)務(wù)布局，驅(qū)動穩(wěn)健向上增長。1989 年晨光創(chuàng)立， 專注國內(nèi)文具行業(yè)自有品牌打造，穩(wěn)居龍頭地位；2012 年拓展科力普 TOB 辦公直銷業(yè)務(wù)， 2016 年九木雜物社推出，形成一體兩翼發(fā)展格局，多業(yè)務(wù)支撐下公司收入業(yè)績保持穩(wěn)健 增長，2017-2023 年收入/歸母利潤 CAGR 分別達(dá)到 24.2%/15.8%。除 2022 年疫情外部 擾動，公司 ROE 穩(wěn)定 20%以上，伴隨新業(yè)務(wù)提效，未來 ROE 有望穩(wěn)步向上。

文具行業(yè)價升邏輯順暢，全球市場空間廣闊。以日本書寫工具市場為例，2009-2023 年產(chǎn) 品單價提升 CAGR 達(dá)到 0.8%，超過 CPI，論證學(xué)生文具價格敏感度低、即興和沖動消費， 提價邏輯順暢，對沖量的下滑。2023 年國內(nèi)文具行業(yè)市場規(guī)模 1047 億元，但我國書寫工 具人均消費量和價格均不及日本市場一半，未來提升空間充足。

文具行業(yè)增長邏輯由量向價切換時，對企業(yè)提出更高綜合要求，消費者洞察、產(chǎn)品設(shè)計、 供應(yīng)鏈能力、渠道能力、品牌拉力，缺一不可；綜合能力占優(yōu)的頭部企業(yè)集中度有望進(jìn)一 步提升。晨光 2023 年市占率僅 7.5%，行業(yè)格局逐步走向集中。全球文具市場規(guī)模接近 2000 億美元，日本百樂、三菱全球化擴張驅(qū)動 20 年以上穩(wěn)健收入增長，國外藍(lán)海待開發(fā)。

傳統(tǒng)核心零售運營能力深化，產(chǎn)品、渠道變革向上。傳統(tǒng)核心業(yè)務(wù)零售運營能力全面深化， 通過晨光聯(lián)盟 APP、九木零售大店布局、晨光科技線上直營拓展，增強公司與終端市場鏈 接。產(chǎn)品端以零售數(shù)據(jù)支撐，從消費者角度出發(fā)進(jìn)行產(chǎn)品設(shè)計研發(fā)，結(jié)合總部主動的一盤 貨篩選和輸出，幫助終端動銷和周轉(zhuǎn)提效，實現(xiàn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，2014 年以來公司產(chǎn)品單 價持續(xù)向上，益智、體育類等產(chǎn)品種類擴張。渠道端，線下資源向精品門店聚焦，推動辦 公和精品直供模式，加大線上投入；國際化布局加速，2023 年自有品牌入駐東南亞。

九木雜物社新零售探索成功，逐步形成業(yè)績支撐。九木雜物社定位為晨光品牌和產(chǎn)品升級 的橋頭堡，提升晨光品牌價值感，積累零售運營經(jīng)驗，反哺傳統(tǒng)核心業(yè)務(wù)。雜貨類消費滿 足個性化需求，對線下消費場景依賴，九木“可逛可淘”定位，疊加主題季打法，提供新 鮮購物體驗感，增強逛店粘性。伴隨運營能力持續(xù)提升，會員體系打造，營銷獲客經(jīng)驗逐 步成熟。2023 年末九木門店數(shù) 618 家，2023 年坪效較 2018 年翻倍以上至 2.2 萬元，并 首度實現(xiàn)盈利。九木運營模式跑通，未來加盟開店有望提速，對收入業(yè)績增長形成支撐。

企業(yè)數(shù)字化采購市場空間巨大，科力普份額保持提升。根據(jù)億邦動力報告，2022 年企業(yè) 數(shù)字化采購市場規(guī)模 14.32 萬億，2017-2022 年 CAGR 達(dá)到 14.0%；辦公用品、MRO、 員工福利、禮品市場規(guī)模分別達(dá)到 1.70、2.31、1.08、1.2 萬億元。數(shù)字化一站式采購有 利降本提效，2022 年數(shù)字化采購滲透率僅 8.3%，市場將保持?jǐn)U容。2022 年辦公用品、 MRO 市場 CR4 均不到 5%，市場高度分散，但下游客戶高度集中（我們測算大客戶占比 接近 60%），未來頭部企業(yè)份額提升空間充足。科力普運營服務(wù)能力領(lǐng)先， ROE 保持 25% 以上，顯著領(lǐng)先于可比公司，通過持續(xù)的客戶覆蓋和品類擴張，增長動能充足。