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海外制藥企業2025Q1業績回顧：美國藥品價格改革疊加不確定的宏觀環境。Pharma收入端增長整體有所放緩：2025Q1，禮來及諾和諾德在GLP-1類藥物驅動下，收入端分別+45%/+18%，其中諾和諾德由于美 國compounded GLP-1藥物影響，銷售低于預期并下調全年收入指引；諾華、艾伯維、阿斯利康、賽諾菲分別依靠諾欣妥/可善挺、 Skyrizi/Rinvoq、Farxiga/Enhertu、Dupixent等核心品種放量維持10%+營收增長；吉利德、BMS、羅氏、強生、再生元、輝瑞等受到 Medicare Part D redesign、核心產品專利到期、biosimilar/其他競品競爭等影響，GSK及Merck受到疫苗板塊下滑影響，收入端低個位 數增長或同比下滑。

美國藥價改革及不確定的宏觀環境：2025年5月12日，Trump政府發布行政命令，為美國患者提供“最惠國待遇”處方藥定價，即在符 合法律規定的情況下，美國衛生與公眾服務部部長（HHS）應促進制藥企業以最惠國待遇價格直接向美國消費者銷售其產品。Trump政 府此次提出的行政命令與其首屆任期末提出的“最惠國待遇”定價規則（Most Favored Nation, MFN Rule）在思路上基本一致，均為 以海外國家市場藥品價格為錨點，壓低美國市場定價，以此削弱大型制藥企業議價能力。此外，美國共和黨近期提出一攬子減稅方案， 為平衡聯邦政府開支，計劃大規模削減Medicaid支出（十年內擬削減至少8800億美元）；同時，2025年4月1日，美國商務部依據 《1962年貿易擴張法》第232條正式啟動對醫藥產品及其關鍵成分進口的國家安全調查，如果調查結論認定進口藥品或原料對國家安全 構成威脅，總統可采納商務部建議，對特定藥品或整個類別征收差異化關稅，或設定進口配額及其他限制措施。

BD：未來5年將有包括K藥、O藥在內的多款百億美元級別單品迎來專利到期，海外制藥企業通過BD交易增厚營收及補齊pipeline短板， 如JNJ以146億美元收購IntraCellular獲得其精神分裂及雙向情感障礙治療藥物CAPLYTA（JNJ預計峰值銷售超過50億美元），Roche先 后通過收購Carmot獲得GLP-1R/GIPR雙靶激動劑以及與Zealand合作開發Amylin類似物切入代謝及減重賽道；中國是全球創新藥開發 的重要源頭，2025年初至今海外藥企已與國內企業達成多個管線合作，如Pfizer以60.5億美元對價獲得三生制藥PD-1/VEGF雙抗海外 權益。