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電解鋁行業深度報告：成本下行盈利修復，緊平衡格局延續。電解鋁供給增量有限，而終端需求韌性猶存。供給端來看，國內電解鋁 4500 萬噸產能“天花板”已經確立，截至 2025 年 6 月底國內運行產能 4382.9 萬噸，開 工率達 96%，SMM 預期 2025 年供給僅凈增 30 萬噸，未來增量空間有限；未來全 球產能增長或依賴國內存量置換或海外布局，而海外發達地區由于能源成本較高存在 停產及復產不及預期的現象，新建產能集中的新興國家則由于配套資源薄弱存在較長 的建設周期，產能釋放速度偏緩，SMM 預期 2025 年海外新增投產 95.5 萬噸。需求 端來看，近年來傳統建筑用鋁需求下滑，低基數下后續影響幅度有限，未來行業底部 企穩后對鋁需求的拖累或減小；同時，鋁終端消費結構持續向新興領域變遷，新能源 汽車、光伏、特高壓“新三樣”有望對傳統需求下滑形成對沖，電解鋁消費韌性猶存。

2025 年全球庫存不斷走低，支撐鋁價震蕩上行。截至 2025 年 7 月 25 日， LME+COMEX+SHFE 庫存從 2024 年底的 86.4 萬噸降低到 57.9 萬噸；截至 2025 年 7 月 24 日，電解鋁社會流通庫存為 51.2 萬噸，與去年同期的 78.8 萬噸相比去庫 幅度明顯提升，反映出 2025 年電解鋁需求韌性。在庫存低位的支撐下，2025 上半年 A00 鋁價在 19500-21000 元/噸區間震蕩上行，盡管受到全球貿易政策擾動等不確 定性影響，緊平衡格局使得電解鋁價格不斷修復，未來若美聯儲降息或新能源綠色用 鋁需求提升，鋁價仍有進一步上行的可能。

產業鏈成本中樞下移，電解鋁環節盈利空間凸顯。鋁土礦方面：我國鋁土礦 對海外依賴度較高，2025 年海外鋁土礦產能持續新增，全球主要港口的鋁土礦出港 量不斷走高，盡管鋁土礦作為資源品具有一定的保值屬性，但整體價格仍適用于供給 -需求框架，供給端增幅遠超需求端增量，帶動價格回歸低位合理價格。氧化鋁方面： SMM 預測 2025 年國內新增氧化鋁產能 1340 萬噸，當前國內氧化鋁開工率仍有提 升空間，且在電解鋁產能限制的背景下，氧化鋁下游需求增速放緩，而供應則相對寬 松，整體過剩壓力壓制氧化鋁價格。2025 上半年以來鋁土礦、氧化鋁價格共同下跌， 產業鏈成本中樞明顯下移，根據 SMM 模型測算 2025 年 Q1-Q2 電解鋁單噸利潤分 別為 2376.3/3378.6 元/噸，Q2 環比 Q1 提升 42.2%，電解鋁環節利潤走向豐厚。