寶鋼包裝研究報(bào)告：兩片罐供需格局或改善，國(guó)企龍頭海外布局領(lǐng)先.pdf

寶鋼包裝研究報(bào)告：兩片罐供需格局或改善，國(guó)企龍頭海外布局領(lǐng)先。寶鋼包裝系國(guó)內(nèi)金屬包裝龍頭，深耕優(yōu)質(zhì)客戶，穩(wěn)健擴(kuò)張產(chǎn)能。2024 年兩片罐產(chǎn)量位居國(guó)內(nèi)第二，兩片罐為核心主業(yè)，收入占比 94.46%。 2018–2024 年公司營(yíng)業(yè)收入由 49.8 億元增長(zhǎng)至 83.2 億元，CAGR 達(dá) 9%； 歸母凈利潤(rùn)由 0.42 億元增長(zhǎng)至 1.72 億元，CAGR 達(dá) 26%。期間費(fèi)用率由 2018 年的 9.0%降至 2025Q1 的 2.9%，顯著低于可比公司。2024 年總資 產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 0.93 次高于可比公司。公司深耕可口可樂(lè)、百事可樂(lè)、青島 啤酒、百威啤酒、王老吉和哇哈哈等下游啤酒軟飲料龍頭客戶。公司“以 銷定產(chǎn)”，產(chǎn)能擴(kuò)張驅(qū)動(dòng)營(yíng)收增長(zhǎng)，廈門、越南等地新產(chǎn)能延續(xù)成長(zhǎng)。

行業(yè)形成一超兩強(qiáng)格局，高度集中帶來(lái)供需格局改善。中小產(chǎn)能加速 出清、外資逐步退出，國(guó)內(nèi)龍頭通過(guò)并購(gòu)整合顯著提升行業(yè)集中度。2024 年奧瑞金收購(gòu)中糧包裝，CR3 已達(dá) 67%，形成奧瑞金、寶鋼包裝、昇興 股份“一超兩強(qiáng)”競(jìng)爭(zhēng)格局。高集中度下，龍頭價(jià)格主導(dǎo)權(quán)方面優(yōu)勢(shì)凸 顯，行業(yè)有望擺脫無(wú)序市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。疊加“反內(nèi)卷”政策與國(guó)企“一利五 率”考核機(jī)制引導(dǎo)行業(yè)由規(guī)模擴(kuò)張轉(zhuǎn)向質(zhì)量提升，盈利中樞有望穩(wěn)步抬 升，為公司利潤(rùn)修復(fù)創(chuàng)造有利條件。經(jīng)測(cè)算，兩片罐單價(jià)每上升 0.01 元，公司凈利潤(rùn)增厚 1.26 億元，凈利率提升 1.44pct，彈性顯著。公司 作為純粹的兩片罐龍頭，有望成為供需格局改善的受益者。

啤酒罐化率持續(xù)上行驅(qū)動(dòng)兩片罐需求擴(kuò)張。2019-2024 年兩片罐需求 量由 455 億罐增至 545 億罐，CAGR 達(dá) 4%。需求擴(kuò)張主要由啤酒罐化率 提升驅(qū)動(dòng)。2019–2024 年中國(guó)啤酒罐化率由 23%提升至 30%。罐化率有 望上行主要系：1）易拉罐在包裝和物流全鏈具有顯著成本優(yōu)勢(shì)，重量 輕、堆疊密度高、破損率低；2）環(huán)保政策趨嚴(yán)提高回收效率要求；3） 啤酒高端化；4）非現(xiàn)飲渠道占比提升。

東南亞盈利水平高，擴(kuò)張當(dāng)?shù)禺a(chǎn)能有望持續(xù)增厚公司利潤(rùn)。東南亞兩 片罐競(jìng)爭(zhēng)格局溫和，盈利水平較好，穩(wěn)態(tài)毛利率較國(guó)內(nèi)龍頭高約 5pct； 寶鋼包裝自 2012 年起深耕東南亞市場(chǎng)，在越南、馬來(lái)西亞、柬埔寨相 繼鋪設(shè)產(chǎn)線，2025 年形成三國(guó)四基地五產(chǎn)線布局；公司境外營(yíng)收占比 2018–2024 年由 19%升至 29%。公司新產(chǎn)線自動(dòng)化程度/效率相對(duì)當(dāng)?shù)?落后產(chǎn)能具后發(fā)優(yōu)勢(shì)，疊加區(qū)域更優(yōu)供需與價(jià)格體系，東南亞產(chǎn)能擴(kuò)張 有望顯著增厚利潤(rùn)。