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保險行業深度報告：財險和權益投資拉動業績，分紅險轉型驅動投資端增配權益。

財險和權益投資是拉動業績主因，分紅險轉型驅動投資端增配權益

（1）利源分析：2025H1 上市險企歸母凈利潤增速整體較 1 季度有所改善，業績 驅動和分化的原因主要體現在財險板塊的利潤拉動及權益投資收益的拉動上。3 家有財險分部的上市險企集團，財險分部凈利潤增速明顯高于壽險分部，財險成 為利潤拉動主因。從人身險利源角度看，上市險企保險服務業績同比變化較小， 保持平穩，利潤增速差異主要來自投資服務業績，新華保險受益于權益投資多數 放在交易性金融科目，更受益于權益市場上漲，凈利潤增速突出。 （2）凈資產：2025H1 末，各上市險企調整后歸母凈資產(加回分紅、扣除凈利 潤)均較年初有所下降，主要由資產端和負債端受利率波動影響存在差異造成， 長端利率企穩利于險企后續凈資產擴張。 （3）合同服務邊際：2025H1 末上市險企 CSM 余額均較年初實現穩步增長，主 要由當期新業務 CSM 拉動，上半年新業務 CSM 除中國人壽外均同比正增，增 速有所放緩。 （4）內含價值：各上市險企 EV 較年初均實現正增長，新業務價值均對內含價 值增長有較大貢獻。

壽險渠道、產品雙轉型，財險 COR 改善拉動業績高增，險企增配權益資產

（1）壽險：2025H1 回溯口徑下 NBV 增長較快，主要得益于預定利率下調，報 行合一執行、產品結構優化也對價值帶來支撐。不回溯口徑下(更能反映投資收 益率和預定利率同步調降影響)，中國平安、中國人壽和中國太保整體同比變化 較小，體現了新單保費增速回落、分紅險轉型下產品價值率略有下降的影響。在 新單保費方面，多數上市險企實現同比正增，個險渠道整體承壓，銀保渠道新單 高增，成總負債端增長主要驅動力。個險渠道受預定利率下滑產品吸引力下降、 分紅險轉型等因素發展承壓，銀保渠道受 2024 年同期“報行合一”執行保費基 數較低及“1+3”放開利好影響，頭部上市險企分紅險轉型成效明顯，保費同比 及占比雙提升。 （2）財險：2025H1 各上市險企 COR 改善帶動承保利潤大幅增加，降本增效成 果持續顯現，綜合成本率均實現同比下降。 （3）投資：2025H1 股市波動上漲，債市勢弱，各險企投資資產均同比增加，同 時考慮到浮動收益型產品轉型的推動，多數險企增配了權益資產，其他權益工具 股票資產占比也較年初提升。各險企凈投資收益率均同比微降，總投資收益率及 綜合投資收益率有分化。 （4）償付能力：各上市險企均顯著高于監管要求，多數實現同比提升。