保險行業(yè)分析：險資紅利策略2.0.pdf

保險行業(yè)分析：險資紅利策略2.0。

戰(zhàn)略上堅持，戰(zhàn)術(shù)上靈活

1H25 險資加速配置紅利股，上市公司增配紅利股近 3200 億元，超過去年 全年增配規(guī)模。由于現(xiàn)金收益持續(xù)下降，險資仍不得不倚重紅利投資，但紅 利股估值抬升和股息率下降對險資紅利策略形成挑戰(zhàn)。險資紅利策略可能已 經(jīng)告別“買買買”的 1.0 階段，進入精挑細(xì)選、左右平衡的 2.0 階段，需要 在獲取穩(wěn)定現(xiàn)金收益的同時降低資本虧損概率，同時需要考慮是否止盈以及 跌價風(fēng)險。在估值已經(jīng)明顯抬升之后，險資集中加倉紅利股的機會正在減少， 可選紅利股范圍逐漸收窄。我們估計目前全行業(yè)仍然欠配紅利股 0.8-1.6 萬 億人民幣左右，或在未來兩三年內(nèi)完成配置。

紅利策略或步入新階段

受制于剛性負(fù)債成本居高難下，險資需要盡力維持現(xiàn)金投資收益。由于利息 貢獻不足，險資不得不求諸股息，這是險資紅利策略的來源。在低利率背景 下，增配紅利股仍然是險資長期目標(biāo)。但短期看，紅利股估值上升推高了跌 價風(fēng)險，股息率收窄降低了紅利股的性價比，是否止盈以及如何避免跌價風(fēng) 險等問題逐漸凸顯，更需要考慮所謂紅利股是否能在未來幾年維持穩(wěn)定的 DPS 水平。險資短時間大幅加倉紅利股的機會正在減少，對于能夠保持 DPS 分紅能力的紅利股，需要小步慢跑，以時間換空間，以“揀麥穗”的心態(tài)逐 漸積累持倉。畢竟險資紅利策略偏向于長期持有，要求估值相對較低。

紅利股范圍收窄

我們認(rèn)為，險資紅利股的選股標(biāo)準(zhǔn)主要有 3 條：1）每股股息 DPS 穩(wěn)定；2） 資本虧損概率中等偏低；3）股息率達到一定標(biāo)準(zhǔn)。我們設(shè)置了量化條件來 篩選潛在紅利股，與年初的篩選結(jié)果（《險資紅利策略的三道主線》，2025 年 2 月 21 日）相比，港股潛在紅利股的范圍明顯收窄，標(biāo)準(zhǔn)不變的情況下， 自由流通市值由 3.4 萬億港元下降為 1.6 萬億港元，A 股的數(shù)量則相對平穩(wěn)。 我們最新的篩選結(jié)果顯示 A 股紅利股有 57 支股票，自由流動市值 3.8 萬億 元；港股 48 支股票，自由流通市值 3.8 萬億元（放寬股息率標(biāo)準(zhǔn)后）。今 年雖然再次下調(diào)預(yù)定利率，但由于近年新單保費占總資產(chǎn)的比例只有 3%-4%（A 及 H 上市公司，下同），新單成本降低對總負(fù)債成本影響有限。

估計險資仍然欠配 0.8-1.6 萬億元紅利股

1H25 險資增配高息股趨勢相當(dāng)明顯，7 家 A 和 H 上市保險公司合計 FVOCI 股票（可視為高息股）的投資比例由 2023 年末的 1.7%上升至 1H25 末的 4.2%。在利率維持低位，負(fù)債剛性成本居高難下的背景下，險資仍亟需股 息作為現(xiàn)金收益的必要補充，因此增配紅利股仍然是長期大趨勢。我們估計 全行業(yè)截至 1H25 末可能配置了 1.2 萬億人民幣的紅利股，占壽險準(zhǔn)備金的 比例接近 4%。長期看，我們認(rèn)為行業(yè)整體紅利股的投資比例在 5%以上較 為合適，目前仍然有 0.8-1.6 萬億人民幣左右的欠配規(guī)模，或在未來兩三年 內(nèi)完成配置，那么每年高息股的增配額約為 3000~5000 億元。

紅利策略中的銀行股

銀行作為險資紅利策略的重要板塊，自 2024 年初實現(xiàn)了股價和估值的明顯 上漲。銀行股股價上漲快慢與股息穩(wěn)定性和股息率的相關(guān)性均不明顯，其中 相對而言，港股銀行股 DPS 穩(wěn)定性和股價漲跌的相關(guān)性相對可能較強，但 整體看并不存在強相關(guān)性，或說明以險資為主的市場資金在投資銀行股時， 對 DPS 穩(wěn)定性的關(guān)注度可能不夠高。險資“重倉”的銀行股，其股息率高 于銀行板塊整體水平，說明險資較看重股息率。險資對銀行進行長期股權(quán)投 資，雖然可以穩(wěn)定賬面價值，但可能存在市場價值不足且退出困難的問題。