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消費行業深度研究：財富效應對消費影響復盤。海外經驗：美股財富效應下，服務消費、高端消費受益。美國居民 資產結構中股票占比達 37%（2025Q3），高凈值人群財富集中度高 且股票資產占比居首，股市財富效應成為居民消費核心驅動力之一。 據美聯儲，25Q3 前 0.1%的人群占據了美國家庭總資產的 14%，前 10%人群合計占比 68%，而后 50%人群僅擁有 2%的財富。美國家庭 凈資產增速每提升 1 個百分點，下一季度人均服務消費增速提升 0.52%、耐用品消費增速提升 0.77%，其中服務消費、奢侈品等受益， 且高凈值人群是核心拉動力量。

國內復盤：地產為核心財富載體，高端/可選消費與地產、可支配收 入高度綁定。我國居民資產結構中房產占比長期達 60%-70%，股票 資產占比僅個位數，消費景氣度與可支配收入、地產的關聯度更高。 2006-2011 年主要由可支配收入增長驅動消費品類增長；2016-2018 年地產牛市下，一線城市房價上漲帶來高收入人群財產性收入提升， 帶動重奢&輕奢、高端白酒、博彩、美妝等高端/可選/服務消費增長。

政策協同發力，宏觀環境優化推動財富效應切換，有望帶動高端消 費復蘇。“924”以來政策組合拳疊加央行持續寬松，推動銀行間流 動性改善、無風險利率走低，2025H2 人民幣溫和修復，A 股走出牛 市行情，2025 年上證指數、滬深 300 指數分別上漲 18.4%、17.7%。 一線城市二手住宅租金回報率被動抬升并接近/超過無風險利率，無 風險利率持續走低使得存款、理財等低風險資產吸引力下降，引導 居民從傳統的“地產+儲蓄”資產配置模式轉向更多比例投向股市， 為股市財富效應的釋放奠定基礎，進而拉動消費。根據中國人民銀 行對我國城鎮儲戶消費意愿的季度調查顯示，24Q4 以來城鎮儲戶對 教育、旅游、社交文化和娛樂等的消費意愿已逐步回升。同時，從 自然人投資者持股市值占比結構來看，2013 年以來持股規模 1000 萬元以上的自然人投資者，其持股市值占比提升較明顯，高凈值人 群資產規模中股票的占比提升，有望成為股市財富效應向高端消費 傳導的紐帶。