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中國汽車：海外新能源車機遇和可能帶來的風險（摘要）。

建立框架評估未來海外價格競爭

我們預計海外市場將成為今年中國電動汽車銷售的亮點，銷量將同比增長35%。同時 我們認為，中國整車廠在剛剛進入海外市場時可能會采取更高端的定價策略，之后再 通過降價/促銷來提升銷量，與在泰國市場的情況相似。為了解潛在的價格競爭，我們 建立了一個評估海外市場潛在降價的框架：(1) 汽車市場是否處于收縮期？(2) 中國整 車廠的滲透率是否較高？(3) 是否存在過剩產能？我們認為泰國市場同時符合這三個條 件，而目前沒有其他市場同時符合這三個條件。因此，我們認為短期內其他地區不太 可能出現相似的降價。 然而，我們也認識到汽車行業具有周期性而且未來本地化生產要求有可能發生變化。 今后，如果其他海外市場也開始出現所有這些特點，我們預計相較現金利潤率為0%的 情形將有16%-19%的價格下行空間，但這并非我們的基本情景。

中國以外市場的平均售價和利潤更高

海外市場不僅銷量增長更快，平均售價/利潤率/利潤也高于國內市場。例如，我們看 到比亞迪在中國以外銷售的同款基礎車型的平均售價/毛利率/單車利潤分別高出 50%-120%/5-10%/43%-420%。

海外市場增速超越國內市場，新能源汽車大規模普及的市場條件已成熟

中國新能源汽車滲透率達到60%，我們預計2026年同比增速將放緩至11%，而另一方 面，海外市場正在進入新能源汽車大規模普及階段，2025年滲透率與中國2021年的水 平相當（即15%）。我們預計2026年海外市場（不含美國）的新能源汽車銷量將達到 740萬輛（同比增長21%），中國品牌將貢獻55%（即400萬輛）。為滿足這一需求， 中國整車廠在出口之外，正在建設本地化生產能力。我們預計到2025年底/2026年 底，中國整車廠在海外的新能源汽車產能將分別達到90萬/170萬輛。在覆蓋范圍內車 企中，我們認為比亞迪（買入）和小鵬汽車（買入）憑借相對較高的海外電動汽車業 務占比、待推新出口車型的加速上市以及銷售網絡的擴張，處于最具優勢的位置。