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固定收益專題：低利率環(huán)境下ABS投資價值挖掘。

投融資周期下的分工——信用債先行，ABS 互補

信用債天然具備順周期屬性。而 ABS 存在的前提是對已經(jīng)形成、能產(chǎn)生穩(wěn) 定現(xiàn)金流的存量資產(chǎn)進行證券化實現(xiàn)融資。處于投融資周期的下游環(huán)節(jié)， 更多扮演逆周期的互補角色，在信用收縮期成為企業(yè)盤活存量、緩釋流動 性壓力的重要工具。 ABS 一級市場呈現(xiàn)利率分化顯著、短久期主導(dǎo)的供給特征。信貸 ABS 利率 中樞最低、波動最小，ABN 定價與信用債貼合度較高，企業(yè) ABS 因資產(chǎn)與 主體差異較大，票面利率整體更高。市場發(fā)行以 1-2 年期短久期產(chǎn)品為主， 中長期產(chǎn)品供給相對稀缺。從利差結(jié)構(gòu)看，信貸 ABS 依托銀行主體與標準 化資產(chǎn)成為市場安全墊，利差處于低位；ABN 以城投、國企資產(chǎn)為主，利 差居中、具備收益彈性；企業(yè) ABS 資產(chǎn)類型多元，是利差分化的主要來 源。

ABS 二級市場和機構(gòu)行為

近三年 ABS 市場流動性呈現(xiàn)顯著板塊分化，整體活躍度弱于傳統(tǒng)信用債， 但正在邊際改善。ABN 因主體資質(zhì)優(yōu)良、銀行參與度較高，流動性顯著領(lǐng) 先；信貸 ABS 流動性偏弱，企業(yè) ABS 交易活躍度逐步提升。不同基礎(chǔ)資 產(chǎn)間分化同樣突出，標準化、現(xiàn)金流穩(wěn)定品種換手率更高，而銀行信貸類、 低波動高評級資產(chǎn)多被長期持有，流動性偏弱。 ABS 持有人結(jié)構(gòu)正從銀行主導(dǎo)轉(zhuǎn)向機構(gòu)多元化參與。銀行間市場呈現(xiàn)“大大 行減持、股份行增持”的內(nèi)部結(jié)構(gòu)分化，非法人產(chǎn)品與存款類機構(gòu)占比回 落。交易所市場中，銀行理財、基金資管因凈值化壓力收縮配置，保險、 公募、信托等非銀機構(gòu)成為新增主力，信托在非標收縮背景下持續(xù)增配標 準化 ABS。

ABS 信用分析框架

當前國內(nèi) ABS 未完全實現(xiàn)純資產(chǎn)信用融資，出表類資產(chǎn)占比僅 4.6%，多 數(shù)依賴發(fā)行人主體信用，形成基礎(chǔ)資產(chǎn)和主體信用雙維度評估邏輯，權(quán)重 隨資產(chǎn)類型、監(jiān)管口徑等差異化。經(jīng)過化債周期調(diào)整，ABS 市場告別粗放 增長，轉(zhuǎn)向精細化發(fā)展，資產(chǎn)供給向核心主力資產(chǎn)聚焦，據(jù)此可將全市場 ABS 劃分為不動產(chǎn)類、經(jīng)營債權(quán)類、銀行信貸類、非銀債權(quán)及其他類四大 類別。