海運行業專題報告：成品油輪，行遠正當其時.pdf

海運行業專題報告：成品油輪，行遠正當其時。成品油輪及成品油運輸是相對原油存在的細分市場。原油和成品油處于產業鏈的不同位置，盡 管兩者屬性相近，但運輸市場供需關系有所不同。首先，成品油輪與原油輪除少數船型通用外， 運輸設備有所差異，并不重合；其次，成品油貨種多元、但需求對應的下游行業相對單一，運 輸量由煉廠產能和產銷地理結構主導，形成需求地域分散、區域航線為主的特性，同時多元貨 種（如氣煤柴油）導致套利類的貿易需求是需求重要構成之一；此外，成品油市場集中度較低， 屬完全競爭市場，供給增速與盈利周期顯著負相關，且一般無外部條件約束供給。

短期：率先復蘇，旺季可期但不止于旺季

俄烏事件后，油運市場波動加大，行業及市場對于油運市場的復蘇預期逐步強烈。但實際演繹 上，成品油運價持續上行，與原油運價走勢分化。其主要原因是成品油需求結構主導，一方面 歐洲區域占重要地位，俄烏事件對行業需求沖擊更為明顯；另一方面，成品油價格大幅上漲所 刺激的貿易性需求提升，使得行業運價持續上行。同時我們觀察到，成品油運價中樞已步入歷 史高位，而原油運價回歸至此前低位，主要因成品油運輸產能利用率更高，運價彈性更明顯。 從運價趨勢和運價位置判斷，成品油運輸已率先步入復蘇期。短期展望上，需求激勵來自 1） 中國成品油出口配額增加；2）歐美成品油需求季節性提振和常態化修復；3）歐洲對俄制裁后， 運距拉長的乘數效應落地，將作用于增量需求。因此 Clarksons 于 6 月上調全年成品油周轉 量需求預期至+10.5%（較 2019 年），考慮到供給增量有限、需求持續上行，下半年旺季可期。

長期：疫后修復疊加運距拉長，供給受限行業長期上行

成品油不同于原油，作為煉廠產品，更貼近于下游消費。成品油運輸需求恢復節奏與原油也不 盡相同，主要表現在疫后修復、煉廠擴產和運距拉長 3 個方面：1）新冠疫情以來，受出行需 求大幅萎縮，成品油運輸也受到重創，隨全球出行需求復蘇，成品油需求也將反彈復蘇，從運 量角度增加運輸需求；2）全球煉廠在碳中和路徑下持續向發展中國家轉移，煉廠轉移速率快 于能源轉型速率，故未來 3 年煉廠產能加速擴張能提供運量增長基礎；3）煉廠產能分布不均 衡拉長運距，俄烏沖突后續影響加快這一進程。成品油輪在手訂單比例降至歷史低位，未來 3 年供給增速確定性下行，保證景氣高度；船廠產能受限導致景氣期供給難以補充，從而拉長景 氣長度；環保新規 2023 年起約束船舶提速，需求端亦有補庫等隱含需求，行業周期上行確定。