陽光保險（6963.HK）研究報告：高成長性的稀缺民營保險集團.pdf

陽光保險（6963.HK）研究報告：高成長性的稀缺民營保險集團。陽光保險定位為高成長性的稀缺民營保險集團。張維功董事長帶領下， 集團啟動“一聚三強”發展戰略，聚焦保險主業核心能力及核心競爭力 提升：1）民營基因提升經營活力，市場份額相對較小，船小易調頭， 規模具有一定增長潛力；2）高管擁有平均超過 25 年的行業經驗；3） 聚焦保險主業全面均衡，注重價值創造和創新能力發展；4）構建保險 生態圈，以客戶為中心，滿足多元化需求。

陽光人壽：銀保躉交穩規模，價值增長有韌性。新冠疫情持續蔓延，人 身險行業基本面持續下行，陽光人壽新單增速具備相對優勢，得益于銀 保躉交業務支撐新單基本盤，渠道貢獻不斷提升（1H22：70.2%，上市 同業平均：22.5%），同時期繳占比提升助推整體新單實現逆勢增長，助 力連續兩年 NBV 實現正增長。個險渠道專注價值轉型，差異化經營策 略和代理人制度推動匹配市場需求并提升隊伍產能。公司堅持推動回歸 保障本源，近三年前五大產品由以分紅型為主逐漸過渡至以傳統壽險為 主。躉交占比較高拖累公司 NBV Margin（首年保費）（1H22：8.35%， 上市同業平均：17.20%），后續關注公司個險渠道價值創造能力提升。

陽光財險：ROE 提升有潛力，保證險發展提升非車競爭力。陽光財險 處于行業第二梯隊，缺乏“老三家”規模經濟。車險綜改持續壓制承保 量質表現，非車貢獻拉動保費增速，2022 年得益于賠付率下行有望實 現首次承保盈利。我們認為公司 ROE 提升潛力主要來自于承保盈利改 善和投資杠桿的提升，有望從 2021 年 3.3%逐年提升至 2025 年 11.7%。 車險方面，公司面臨頭部險企競爭，以車險生命表為抓手，持續提升定 價能力；非車方面，保證險作為公司特色業務，近年來受宏觀經濟及客 群還款能力及意愿變化影響，COR 波動幅度較大，業務穩定性有待提 高。

陽光資管：投資績效領先，管理結構多元。公司以資產負債匹配管理為 核心原則，強化戰略投資與保險主業協同，得益于體量相對較小，資產 荒壓力相對較小，凈投資收益率水平優于主要同業，但其波動性高于同 業系權益市場和減值波動影響。公司涉房投資余額占比略高于同業 （1H22:5.6%，上市同業平均：3.9%），系底層房地產投資余額占比提升。