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呈和科技（688625）研究報告：國產成核劑絕對龍頭，塑料高端化助力業績再上臺階。公司業績高速增長，近三年銷售毛利率均維持高位43%以上，近五年凈利潤CAGR達39%，核心產品毛利率均值均高于50%。據業績快報顯示， 公司2022年實現營業收入6.95億元，同比+21%，2017-2022年五年CAGR達28%；實現歸母凈利潤1.96億元，同比增長25%，2017-2022年五年 CAGR達39%。2021年核心產品成核劑和合成水滑石毛利潤合計占比約91%，成核劑占比約69%，毛利率近三年均值超過55%；合成水滑石占比 約23%，毛利率近三年均值超過53%。隨著公司產品結構持續優化，公司毛利率有進一步提升空間。

塑料高端改性化步伐刺激成核劑和合成水滑石等助劑市場需求增長。據中商研究院數據，2016-2021年，中國改性塑料行業的總產量穩定 上漲，2021年產量為2193萬噸，同比+6%，較2016年產量增加630萬噸，2016-2021年五年CAGR超過7%；改性化率由2016年的19%升至2021年 的24%，但與全球近50%的改性化率相比還有較大的提升空間。我們測算2025年成核劑單劑需求量有望達到1.5萬噸，2021-2025年四年 CAGR14.22%；合成水滑石產量年均增長率約保持在15%，到2025年有望達到14萬噸。

公司為國內成核劑和合成水滑石主要玩家，國產市場占比大但進口替代率低。據公司招股說明書，2017年-2019年，公司成核劑銷量（單 劑和復合劑）占國產成核劑比重分別為51.01%、59.73%、68.54%，占國內市場份額由9.52%提升到15.12%；公司合成水滑石是中國石化在 使用進口合成水滑石外，目前唯一指定使用的國產合成水滑石，2021年公司實現銷售0.63萬噸，市占率僅7.90%。成核劑和水滑石當前國 內擁有充分的國產替代空間。

募投和技改項目滿足下游需求，橫向布局抗氧化劑實現降本增效。公司現有成核劑和合成水滑石9200噸，其中成核劑3200噸，合成水滑石 6000噸/年；復合助劑產能7800噸/年。IPO募投項目擬建設成核劑6400噸、合成水滑石10200噸、復合助劑20000噸/年，預計2023年建成投 產。技改項目將現有產線合計產能提升至3.5萬噸/年。項目全部建成投產將擁有助劑產能共7.15萬噸/年。公司近期擬收購的科澳化學為 抗氧化劑生產廠商，收購完成后將實現公司產品線從復合助劑到單一抗氧劑產品延伸，有助于公司對成本進一步管控，實現降本增效。