阜豐集團(tuán)（0546.HK）研究報(bào)告：多品類布局全球領(lǐng)先的生物發(fā)酵企業(yè).pdf

阜豐集團(tuán)（0546.HK）研究報(bào)告：多品類布局全球領(lǐng)先的生物發(fā)酵企業(yè)。壁壘：玉米+煤炭雙豐地域布局，低成本鑄就公司護(hù)城河。公司持續(xù)鞏固自身 核心競(jìng)爭(zhēng)力，即不斷提升資源轉(zhuǎn)化效率、資源整合和成本控制能力。低采購(gòu) 成本：生產(chǎn)基地近玉米和煤礦附近，享受較低采購(gòu)和運(yùn)輸費(fèi)用。生產(chǎn)工藝優(yōu) 化：生產(chǎn)過(guò)程“充分榨凈”原料價(jià)值，優(yōu)化生產(chǎn)流程降本增效。環(huán)保投入： 清潔生產(chǎn)資金投入較高，較難有新進(jìn)入者。

盈利：核心單品味精龍頭地位不改，蘇氨酸、賴氨酸行業(yè)格局有望改善，盈 利周期波動(dòng)趨緩。味精繼續(xù)保持龍頭地位，預(yù)計(jì)毛利潤(rùn)逐年穩(wěn)定增長(zhǎng)。國(guó)內(nèi) 和出口量均有明顯增長(zhǎng)且預(yù)計(jì)持續(xù)；供應(yīng)端寡頭壟斷，競(jìng)爭(zhēng)趨緩，價(jià)格戰(zhàn)較 難開(kāi)啟。阜豐集團(tuán)為行業(yè)龍頭，具備一定市場(chǎng)調(diào)控能力。2022 年得益于味精 量?jī)r(jià)齊升，食品添加劑分部收入 133.0 億，占 48.4%，收入同比+28.0%，毛 利潤(rùn) 25.9 億，同比+82.2%。多產(chǎn)品布局周期平抑，蘇氨酸、賴氨酸格局有望 改善。黃原膠：短期受益石油開(kāi)采旺盛需求，2022 年均價(jià)同比+75%，2023 年 前 4 月均價(jià)繼續(xù)上漲。蘇氨酸、賴氨酸：2023 年市場(chǎng)供應(yīng)競(jìng)爭(zhēng)較為激烈，整 合持續(xù)，價(jià)格承壓；2024-2025 年隨行業(yè)低效產(chǎn)能出清、格局改善，以及豆粕 減量替代提振需求，預(yù)計(jì)價(jià)格止跌回升。2022 年動(dòng)物營(yíng)養(yǎng)和膠體分部收入合 計(jì) 118.2 億，占 43.0%，收入同比+36.4%，毛利潤(rùn) 39.0 億，同比+127.5%。整 體：預(yù)計(jì) 2023-2025 年凈利潤(rùn)周期波動(dòng)趨緩且保持高水位。

股息率：股息回報(bào)率高。上市至今，公司平均年度派息率約為 30%。2022 年 公司年度分紅派息率為 40.9%左右，對(duì)應(yīng)每股股息為 0.70 港元。截至 2023 年 6 月 13 日，公司股息率（TTM）為 17.04%左右。

估值：我們認(rèn)為隨著公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進(jìn)，公司盈利情況有望擺脫周期性, 波動(dòng)減弱，整體盈利穩(wěn)定性提升。截至 2023 年 6 月 13 日，公司股息率（TTM） 為 17.04%，ROE 水平 27.4%，分別按照 DDM 模型、可比 PE 以及 PE（TTM） 估值法，取算數(shù)平均值給予公司目標(biāo)價(jià) 5.66 港元，對(duì)應(yīng) 2023 年 PE 為 3.6x。