2025年度投資策略：再通脹牛市.pdf

2025年度投資策略：再通脹牛市。拐點的深意：貨幣財政雙寬對抗債務與價格的負向清償螺旋。 我們認為底線思維下政策自 24 年 9 月底開啟雙寬：通過貨幣寬松以對抗價格 下行風險，名義利率引導實際利率下行，打出通脹預期；通過財政擴張以避免 流動性陷阱，帶來實物需求回暖，把經濟助推回正常的周期波動。過去兩個月 股市上漲源自第一輪雙寬：貨幣互換便利+回購增持貸兩大創新工具，為股市 提供“彈藥庫”；財政 10 萬億化債，對地方債務危機進行托底。未來一年可進 一步打開“凱恩斯武器庫”的想象力，央行：最后貸款人-有力度降息-QE 擴 表；財政：購買資產-國有化債務重組-中央政府舉債。關鍵政策點：12 月中央 經濟工作會議展示空間，3 月兩會公布額度。

這是再通脹的牛市：從金融再通脹到實物再通脹。 我們對股市樂觀的核心是雙寬工具，或將首先引導金融資產再通脹，再逐步傳 導至實物資產再通脹。在 M1、PPI、EPS 轉正和上行前，金融資產先行受益于 貨幣寬松，剩余流動性向上拐點打開股票估值上行空間。機構眼中半杯水滿， 業績看股價略貴。居民眼中半杯水空，股票相比于近四年超額儲蓄仍算便宜。 再通脹牛市的上半場更多受益于貨幣政策的簡潔有效立竿見影，即股票（權益） 相較于居民儲蓄（現金）再定價，持現意愿降低；下半場料將受益于財政政策 的需求回暖，經濟復蘇帶來實物資產的再通脹。參考歷史，上半場或類似于 14- 15 年經濟轉型中流動性寬松催生資產價格上漲（詳見 11/13《15 年牛市的客觀 必然與脈絡》）；下半場或類似于 1999 年 519 行情后，金融再通脹到實物再通 脹的順暢傳導（詳見 10/18《復盤：1999 年 519，雙寬再通脹》）。

牛市上半場：金融再通脹，小盤成長短期占優。 股市長期是稱重機，短期是投票器。未來 6 個月剩余流動性繼續充?；驔Q定風 格，歷史上 5 輪剩余流動性抬升區間，四大因子普遍占優：小市值、高估值、 高增長、高流通盤。板塊：北證&雙創＞主板；市值：微盤&中證 2000＞上證 50&滬深 300；風格：成長&高估值＞價值&紅利；行業關注 TMT 為代表的泛 科技；主題關注軍工&并購重組。

牛市下半場：實物再通脹，紅利價值強勢回歸。 拐點確立到業績回升本就存在 6-9 個月時滯，M1&PPI 轉正之時正是 EPS 回歸 之時，雙寬政策對實物再通脹的沖擊不容小覷，此前被相對投資者“棄如敝履” 的紅利價值將有望強勢回歸。存量經濟下權益長牛的根本來源：穩定自由現金 流創造在低利率下的復利奇跡。預計紅利價值將擴充為三大板塊：消費內需（白 酒家電醫藥龍頭）、周期資源品（有色煤炭交運建筑）、紅利低波（銀行公用事 業）。

股票被誰買走了：每輪牛市都是增量資金對估值體系的重塑。 上半場金融再通脹，居民儲蓄入市更類似“農村包圍城市”：借助自媒體個性 化算法推薦形成老少覆蓋的全民共振，以小博大都算杠桿，算法是兩融借貸以 外的另類周轉杠桿。當下 5 萬億機構權益主動規模 vs 26 萬億自然人持股規 模，雖然資金容量與邊際決定短期定價，但再通脹牛市完全可兩條腿走路，主 線與暗線互為鏡面：相對收益追求困境反轉高增長，愿接受高估值溢價；絕對 收益追求穩定價值，紅利價值要“買在無人問津處”，甚至喜于短期業績疲弱 提供更充裕的定投價格與籌碼空間（極端低估值可考慮杠桿私有化）。兩類策 略絕無貴賤優劣之分，股市中各類投資者不必求得悲觀相通，能找到各自歡喜 即可。