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生豬養殖專題報告：以成本筑基，觀豬周期新方向。當下生豬養殖市場出現新格局。生豬市場集中度增速放緩，高速擴張期結束。隨著2019-2021年行業紅利期的逐漸淡去，生豬養殖行業面臨的挑戰日益 凸顯。豬價高點不復以往，超額收益期結束，我們判斷集中度快速提升的階段已經過去，隨著豬價的回落，豬企的快速擴張不再有強大的高利潤來支撐， 虧損逆勢擴張產能將面臨更大的現金流壓力，因而我們轉而關注企業盈利能力與成本控制能力。豬企負債率處于歷史高位，修復資產負債表成為主線。 在 修復資產負債表的過程中，生豬養殖企業面臨更大的償債資金需求，帶來更大的現金流壓力，難以再進行高杠桿的擴張。我們認為，2025年將是考察豬 企營運能力的一年，各豬企盈利或產生分化，低成本、現金流健康、營運能力強的豬企在2025年將成為更為優質的標的。

生豬養殖具有一定的時間周期，源起能繁母豬，現于供需錯配，周期運行則由盈利驅動。能繁母豬存欄變化反應至商品代豬需約10-14月，供給是豬價波 動的關鍵，供需錯配構成豬周期循環，而生豬供給背后是養殖企業的盈利驅動，關注豬企的虧損是判斷周期底部的關鍵。通過養殖成本拆解，可以以成本 明晰周期邏輯與成本底部空間：2024年，自繁自養下，我們測算單頭斷奶仔豬成本約287.53元，其中飼料成本是仔豬成本中的最大占比，單頭仔豬飼料 成本約156元，占比約54.34%。以牧原股份等企業為例，2024年，我們測算自繁自養生豬養殖完全成本約為13.95元/公斤，其中飼料成本占比57.11%。 通過成本構成發現，飼料價格可能是最大的降本空間，提升存活率、降低料肉比，提升養殖效率仍是重要的利潤空間。

2025年生豬行業整體預計處于微利狀態，豬企盈利產生分化。能繁母豬過剩產能明顯去化，行業供需得到改善。自2023年1月至2024年11月，全國能繁 母豬存欄量環比先降后升。下降區間中，能繁存欄由2022年12月最高4390萬頭下降至2024年4月最低3986萬頭，累計降幅達8.97%。生豬需求端具有顯 著季節性，關注后續消費政策動向。 2024年12月23日至24日，全國財政工作會議在北京召開。會議強調，2025年要重點做好六方面工作，其中第一項是 支持擴大國內需求，提出要大力提振消費。隨著后續宏觀政策落地，消費預期有望提振，促進豬肉消費增加，為豬價提供支撐。各豬企完全成本2024年 內呈走低趨勢，頭部企業逼近13元/公斤大關。 2025年，低成本企業有望繼續發揮其先進的成本管理經驗及養殖技術，維持其優勢，在成本競爭愈發激烈 的市場中占據高地。