攜程集團研究報告：壁壘深厚，國內(nèi)、海外雙輪驅(qū)動增長.pdf

攜程集團研究報告：壁壘深厚，國內(nèi)、海外雙輪驅(qū)動增長。核心觀點：依靠對供給的鎖定與完善的服務(wù)體系，攜程構(gòu)建了較為顯著的競爭優(yōu)勢。 酒店集中度提升趨勢對OTA份額與takerate影響較為有限,考慮互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)的差異后 攜程產(chǎn)業(yè)話語權(quán)或高于海外龍頭。受益于國內(nèi)居民需求結(jié)構(gòu)變化與出海加速，攜程中 長期的成長性要好于多數(shù)交易平臺。

攜程面對數(shù)輪強敵進攻，體現(xiàn)出了較強的競爭優(yōu)勢。存量階段互聯(lián)網(wǎng)平臺間相互滲透， 攜程面對競爭時的表現(xiàn)要好于電商與本地生活龍頭，在美團“農(nóng)村包圍城市”與抖音 的流量沖擊下均守住了自己的基本盤。這種護城河我們認(rèn)為核心來自三個環(huán)節(jié)：（1） 供給鎖定。中高端酒店間夜量供給剛性，攜程占據(jù)有限資源后可限制競爭對手?jǐn)U張， 這與電商存在明顯不同；（2）用戶畫像差異。歷史路徑與業(yè)務(wù)組合使得攜程匯聚了 優(yōu)質(zhì)客群，這與供給側(cè)競爭優(yōu)勢形成閉環(huán)；（3）基礎(chǔ)設(shè)施門檻。機票、酒店交付流 程長、非標(biāo)屬性重，需要地面團隊保證供給穩(wěn)定與履約服務(wù)，進一步提高進入門檻。

酒店集中度提升帶來的影響有限，OTA長期的份額與Takerate有望保持穩(wěn)定。有了有航司“提直降代”的先例后，酒店連鎖化率提升的影響受市場關(guān)注。但我們觀察到 在酒店集中度水平高度差異的歐洲和美國市場，OTA酒店預(yù)訂份額與Takerate差異 也較為有限。即使是在美國擁有高市占率的萬豪集團依然需要12-13%的OTA客流作 為補充。背后邏輯在于：相對航空業(yè)，酒店長期將處于長尾、非標(biāo)的狀態(tài)，平臺提供 信息撮合的價值無法被直銷渠道抹平。

考慮互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)差異，攜程的生態(tài)位要好于海外龍頭。在歐美PC依然是重要的流量 入口，OTA高度依賴于Google的流量分發(fā)。這一方面大幅提高了OTA平臺的銷售費 用率，另一方面Google與酒店、航司的直連趨勢將擠壓平臺的價值。中國互聯(lián)網(wǎng)用 戶習(xí)慣于使用移動端，攜程掌握流量自主權(quán)，銷售費用率僅Booking一半。同時由于 缺乏類似Google這樣的“流量平權(quán)”角色，國內(nèi)酒店去OTA化也將更加困難。因此 從長期穩(wěn)定性與盈利能力看，攜程或許并不弱于國際巨頭Booking。

需求結(jié)構(gòu)變遷與出海拉動，攜程成長曲線較為漫長。隨著收入提升帶來的需求結(jié)構(gòu)變 遷，多數(shù)消費品無法跑贏經(jīng)濟大盤。但出行旅游作為高層次消費的一部分，占居民錢 包的份額持續(xù)擴張，這使得攜程的增速有望長期跟上甚至超過經(jīng)濟增長，該屬性較為 稀缺。此外，出境游以及目前在積極投入的國際OTA業(yè)務(wù)有望進一步拉高集團的增長 潛力，綜合看攜程中長期的成長曲線在眾多互聯(lián)網(wǎng)平臺中處于靠前位置。