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關稅對美股盈利沖擊有多大？特朗普關稅政策糾偏下，4 月中旬以來估值修復帶動美股反彈，但盈利風險 仍在：即使考慮到最新中美協議，2025 年美國有效關稅稅率或仍從上年的 2.4%提升至 16%以上，美股盈利風險持續存在。

截至 25Q1，美股盈利仍保持穩健：（1）收入增速小幅下滑：25Q1 標普 500 收入增速由上季度 5.2%降至 4.8%。AI 和醫療健康板塊營收增速領先；（2） EPS增速小幅下滑但處于高位：25Q1標普500EPS增速13.7%，較24Q4（17.6%） 邊際回落，但仍處較高水平，其中 AI 和醫療健康板塊 EPS 增速領先；（3） ROE 穩中有升：25Q1 標普 500ROE 為 19.0%，較 24Q4（18.3%）邊際提升，且 凈利潤率仍然穩健；（4）搶進口作用下，關稅對 Q1 美股盈利沖擊有限：進 口商持續搶進口，企業仍處于消耗庫存階段。

25Q2 開始關稅對美股盈利沖擊或逐步體現：（1）關稅風險已經被高度認知： 25Q1 財報電話會上提及“關稅”的公司家數創近 10 年新高；（2）美股盈 利預期已明顯下修：市場對標普 500 的 2025 年盈利預期增速從去年年底預 期的 14.3%降至 9.5%，對 25Q2 從去年年底的 11.5%降至 5.3%。大部分行業 盈利預期下修，能源、可選消費、材料、工業等行業下修幅度較大；（3） 按歷史經驗，盈利下修或尚未結束：本輪加關稅量級遠大于 2018 年貿易戰， 美股盈利下修大概率未結束。定量測算，本輪特朗普關稅或導致 2025 年美 股盈利下修 5.0%-7.7%，當前已下修 4.8%，年內或還有 0.2%-2.9%下修空 間。

Trump Put 已現，但對美股仍需偏謹慎：（1）Trump Put 托底效果已經體 現：4 月中旬以來特朗普持續調整關稅政策，另一方面直接喊話買入美股； （2）但估值能否繼續回升仍然存疑：美股估值已回升至 22.6X，后續能否 繼續回升取決于關稅政策，當下估值很難說便宜。且美股 ERP 仍處于較低 位置，或對后續美股上漲構成制約；（3）5 月后盈利下修從預期轉向現實： 5 月開始關稅對經濟影響逐步體現，且高居不下的美債利率意味著美國金融 條件偏緊，對后續經濟帶來壓力；（4）美股中金融和通訊服務或相對占優： 相較大盤而言，估值偏低但 EPS 預期增速較高，受關稅影響也相對較小； （5）資金再平衡視角下，非美股市關注度將提升：往后看，美股估值并不 占優+特朗普 2.0 階段不確定性較強，增配非美市場、均衡配置資產或成為 全球權益市場主線之一。