25年中報業績分析（下）：新賽道景氣與產能周期探底.pdf

25年中報業績分析（下）：新賽道景氣與產能周期探底。本文主要探討當前市場對中報業績較為關注的四大問題：一是新賽道增 長邏輯是否得到驗證，我們發現賽道景氣分化明顯，科技賽道（人工智 能、人形機器人、創新藥）的景氣度都較高，消費賽道（醫美、化妝品、 醫療器械）的景氣度則較低。二是產能周期是否反轉，我們發現目前產 能周期仍在探底中，大量行業公司產能利用率和產能擴張進入了極低水 平，關注“困境反轉”組合。三是紅利板塊業績表現如何，銀行保險均 穩健增長，非金融板塊有所分化，關注現金流改善明顯的 10 個細分行 業。四是大小盤業績分化情況如何，我們發現 Q2 開始，小盤股業績相 對承壓，中盤股業績相對走強，基本面強勢和估值優勢有望幫助中盤股 風格在當前的市場中占優。

新賽道增長邏輯是否得到驗證？尋找最具潛力新方向

人工智能的賽道景氣度都普遍較高，整體好于其它賽道。光模塊、覆銅板、 GPU、AI 算力業績增速較高，液冷服務器、AI 算力、ASIC 芯片合同負債增速 高，HBM、半導體設備景氣度偏低。人形機器人賽道發展態勢良好，減 速器受 傳統業務拖累，PEEK 材料和具身智能行業景氣得到驗證。醫藥生物賽 道業績 有所分化，CRO、醫療服務、創新藥行業今年大幅改善，合成生物總體平穩， 醫療器械加速下滑。新消費賽道僅寵物經濟和黃金珠寶景氣度較高，化妝品 和醫美板塊業績已經連續多期下滑。其它新興賽道中，除固態電池和稀土永 磁外其它行業業績恐難以在短期出現明顯增長或大幅改善。

產能周期繼續探底，關注“反內卷”政策下的“困境反轉”

上市公司產能周期整體仍處于探底狀態，新增產能意愿極低，預計整 個產能 周期的下行階段還會持續到明年 Q1。今年中報中大量行業公司產能利 用率和 產能擴張處于極低水平，不過隨著“反內卷”政策的落地和產能周期 的見底 回升，大量處于產能周期底部的上市公司有望迎來業績回暖。重點關 注：“困 境反轉”中行業需求已經開始擴張的：能源金屬、風電設備、非金屬材料Ⅱ、 動物保健Ⅱ、包裝印刷、光學光電子、汽車零部件、飼料、飲料乳品、旅游 及景區等行業，以及需求仍然下滑但幅度改善的：光伏設備、軍工電子Ⅱ、 焦炭Ⅱ、化學纖維、航空裝備Ⅱ、中藥Ⅱ、飾品、普鋼、食品加工等行業。

紅利板塊業績表現如何？ 金融板塊中，銀行業績增長穩健但分化加劇，城商行和農商行領跑 ，而國有 大型銀行和部分股份制銀行明顯承壓。保險行業業績穩健增長，資產 和負債 兩端均有改善。非金融板塊中，教育出版、廚房小家電、家紡、空調、港口、 火力發電、房屋建設、冰洗、航運、高速公路現金流明顯改善，業績增速穩 定向好，ROE 處于偏高水平；而預加工食品、焦煤、廚房電器、動力 煤、白 酒、管材、國際工程現金流明顯惡化，業績增速和 ROE 水平也呈現下 滑趨 勢， 目前看不是很好的紅利策略配置方向。

大小盤業績分化情況如何？ 我們以 2024 年年底 A 股總市值為基準進行劃分，總市值超過 400 億 為大盤 股，小于 120 億為小盤股，其余為中盤股。總體來看，2025 年 Q1 小盤股業 績大幅回升助力了小微盤風格在 Q1 的強勢表現，不過 Q2 開始，小盤 股業績 相對承壓，中盤股業績相對走強，基本面強勢和估值優勢有望幫助中盤股風 格在當前的市場中占優。以各行業歸母凈利潤來看，大盤好于小盤的行業有： 電子、通信、計算機、軍工、農林牧漁、家用電器、建筑材料、有色 金屬、 基礎化工、環保、食品飲料、綜合；小盤好于大盤的行業有：電力設備、紡 織服飾、商貿零售、建筑裝飾、社會服務、銀行、非銀金融。