固收專題研究：怎么把握攤余債基投資機會？.pdf

固收專題研究：怎么把握攤余債基投資機會？攤余成本法債券基金基本面情況：攤余成本法債券基金是采用攤余成本法對債 券資產(chǎn)進行估值的定期開放式債券基金，核心特征是穩(wěn)凈值、低波動、收益確定 性相對較高。2018 年 7 月 20 日，央行發(fā)布《關(guān)于進一步明確規(guī)范金融機構(gòu)資 產(chǎn)管理業(yè)務(wù)指導(dǎo)意見有關(guān)事項的通知》，明確：過渡期內(nèi)，封閉在半年以上且投 資以收取合同現(xiàn)金流為目的并持有到期的債券，可使用攤余成本法計量，這一政 策為攤余債基提供了監(jiān)管依據(jù)，成為攤余債基密集發(fā)行的關(guān)鍵轉(zhuǎn)折點。1）2019- 2020 年攤余債基迎來發(fā)行高峰，規(guī)模快速增長。2）2021 年后，由于資管新規(guī) 的整改過渡期結(jié)束，攤余債基發(fā)行逐步暫停，市場全面進入存量管理時代。3） 2025 年 Q4 至今，攤余債基進入集中開放周期。

發(fā)行高峰第一階段：2019 年 7 月至 2020 年 2 月，共計發(fā)行了 8 只定開周期 為 5 年左右的產(chǎn)品，規(guī)模共計 640 億元左右。通常在產(chǎn)品成立后的 78 到 189 天內(nèi)，產(chǎn)品會完成建倉，但建倉速度還是因機構(gòu)而異；平均建倉時間為 115 天， 約 4 個月左右。從買入規(guī)模的角度來看，截至建倉完成的最近報告期，平均債券 占凈值的比約為 119%，即平均每個產(chǎn)品有 120%的杠桿。從配置券種角度看， 本批次發(fā)行的攤余債基以利率債投資為主。

發(fā)行高峰第二階段：2020 年 7 月至 2020 年 12 月是歷史上攤余債基密集發(fā)行 的高峰期，在此期間，共計發(fā)行規(guī)模約為 6977 億元。同樣以 5 年的定開產(chǎn)品為 觀察對象，5Y 定開的產(chǎn)品的發(fā)行規(guī)模約 2615 億元，此階段所有產(chǎn)品基本都為 利率債攤余基金。總體來看，攤余債基的杠桿率變化幅度不大，4 個月左右的建 倉期間內(nèi)，不同產(chǎn)品的杠桿率圍繞 130%上下浮動。管理人的建倉速度隨著攤余 債基的發(fā)行開始放緩，后續(xù)建倉的節(jié)奏通常與市場行情的走勢相關(guān)。

5Y 定開的第一次開放期：2025 年 10 月底至 11 月，共計有 10 只 5Y 期的攤 余債基迎來開放期，規(guī)模合計 833 億元。本次開放的攤余債基持倉出現(xiàn)了明顯 的變化，即不再以利率債為主，信用債逐漸得到重視。3 只繼續(xù)延續(xù)了重倉利率 債的配置思路，且平均建倉時間僅有 63 天。剩下 7 只以信用為主的基金，可以 發(fā)現(xiàn)配置思路和建倉速度也各不相同。

攤余債基管理人怎么配置？作為攤余債基的管理人，建議優(yōu)化建倉節(jié)奏，順應(yīng)市 場行情。1）若未來依舊延續(xù)年初以來的債券慢牛行情，建議采取快速建倉策略 （3 個月內(nèi)），以更優(yōu)價格鎖定資產(chǎn)，從而為組合奠定較好的收益基礎(chǔ)。2）若未 來收益率快速上行或外部宏觀事件沖擊時，建議先觀望，等待收益率上行至具備 一定安全邊際后逐步介入。我們建議等待 3Y 信用債收益率調(diào)整至 1.9%、5Y 信 用債收益率調(diào)整至 2%以上，相關(guān)品種的配置價值或?qū)⒅鸩斤@現(xiàn)。