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打印機行業-納思達（002180）研究報告：高端制造全球替代的打印機踐行者。“打印機+耗材+芯片”全產業鏈深度布局的全球級打印行業領軍，并表“奔圖”長期成長性 大幅改善。1）納思達專注打印行業二十余年，已成為全球第四的激光打印機廠商。業務覆蓋 “打印機+耗材+芯片”全產業鏈，在上下游構筑起復合保護壁壘，是擁有核心技術的國產打 印龍頭，也是行業領先的集成電路芯片設計企業。2）2021 年公司實現營業收入 227.92 億元， 同比增長 7.94%，歸母凈利潤為 11.63 億元（包含奔圖 2021 年 1-9 月 39.31%份額的凈利潤 及 10-12 月 100%份額的凈利潤），同比增長 701.22%。奔圖 2021 年營業收入 38.70 億元， 同比增長 71.87%，凈利潤 6.79 億元，同比增長 140.21%，2022Q1 原裝耗材出貨量隨著奔圖 打印機保有量的提升同比快速增長，同比增長 60%左右。奔圖 2021Q4 并表后對當期業績增厚 明顯，有望成為公司長期盈利驅動點。

立體化品牌、產品力驅動、市占率先行，或為中國高端制造在打印機行業的成功實踐。1）公 司打印機業務實現了“奔圖+利盟”雙品牌協同，開啟打造全球領先原裝打印機品牌的新征程。 2020 年，全球打印機市場規模達到 421 億美元，公司激光打印機市占率約 6.7%；國內打印機 市場規模達到 321 億元，公司激光打印機市占率約 8.2%。隨著公司技術品牌競爭力提升，長 期提升空間巨大。2）從信息安全以及產品性價比角度看，打印機國產替代是必然趨勢。奔圖 作為國產打印機領軍，曾中標多個重要信創項目，消費級市場的銷量和口碑持續提升。3）利 盟面向中高端市場，將與奔圖一起形成公司的全面產品線，同時借助利盟的技術、供應鏈、銷 售網絡等積累，充分發揮強協同作用。4）中國高端制造已在諸多領域形成全球級競爭力。公 司基于立體化品牌、產品力驅動、市占率先行，或將成為在打印機行業的又一成功實踐。

原裝+兼容耗材雙管齊下，長期盈利模式升級空間巨大。1）打印耗材作為高頻消耗品，可為 打印機廠商帶來持續業績支撐。2021 財年，惠普打印機業務實現營收 201.28 億美元，其中耗 材收入 126.32 億美元，占比達到 62.76%，成為惠普打印業務收入的主要來源。2021 年全球 耗材市場規模已達 1400 億美元。2）參考海外打印巨頭的盈利模式，通過打印機出貨帶動原裝 耗材（毛利率較高）銷售。隨著公司在全球市場的份額提升，原裝耗材業務將實現長期盈利模 式升級。3）公司在全球兼容耗材市場份額居首，且專利布局不斷加深，成為鞏固競爭壁壘的 重要保障。

突破打印機芯片關鍵技術，構建長期護城河及第二成長曲線。1）公司成功自研了多款打印機 主控 SoC 芯片、耗材芯片等，擺脫了打印機核心組件對國外廠商的依賴，提高信息安全與供應 鏈安全。同時也可推動公司原裝耗材出貨，打開盈利空間。2）受益于物聯網、工業互聯網的 推進，MCU 等物聯網芯片需求快速增長，2020 年國內 MCU 市場規模達到 269 億元。旗下艾 派克微電子具有 20 多年集成電路芯片設計經驗，已具備通用 MCU 與物聯網安全芯片的自主研 發能力，曾承擔國家核高基重大專項。2021 年公司不僅在打印行業推出芯片新品，同時還積 極拓展新能源，工控，汽車等行業，并與知名廠商（通力電梯、匯川、長虹、美的、上汽五菱、 小鵬、長城等）達成穩定合作，實現批量供貨。MCU 產品方面，極海半導體在 2021 年共計推 出 32 位 MCU 新產品超過 10 款。