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浙江自然（605080）研究報(bào)告：戶外細(xì)分賽道龍頭，環(huán)保替代構(gòu)筑核心壁壘。全球戶外用品細(xì)分賽道龍頭制造商。公司深耕戶外用品行業(yè)三十年，以 ODM 模式和外銷（2021 年收入占比 80%）為主，收入、利潤保持高速增 長，2017 年-2021 年收入/業(yè)績由 4.25/0.89 億元增長至 8.42/2.20 億元， CAGR18.64%/25.16%。2021 年核心產(chǎn)品充氣床墊在產(chǎn)能擴(kuò)建和 TPU 產(chǎn)品 占比提升驅(qū)動(dòng)下銷量和均價(jià)同比提升 11%、33%，收入占比達(dá) 75%。公 司具備一體化生產(chǎn)能力，掌握 TPU 面料復(fù)合技術(shù)在內(nèi)的全流程產(chǎn)品生產(chǎn) 工藝，享受高毛利的同時(shí)在產(chǎn)品定制和質(zhì)量控制方面具備優(yōu)勢(shì)。憑借優(yōu) 秀產(chǎn)品設(shè)計(jì)和制造能力，公司與全球 200 余個(gè)優(yōu)質(zhì)品牌商、零售商和采 購商建立穩(wěn)定合作關(guān)系， 2021 年成為第一大客戶迪卡儂戰(zhàn)略合作伙伴。

戶外用品行業(yè)：疫情下高景氣賽道，中長期增長空間廣闊。根據(jù)華經(jīng)產(chǎn) 業(yè)研究院數(shù)據(jù)，2020 年全球戶外運(yùn)動(dòng)用品市場(chǎng)規(guī)模達(dá) 1600 億美元，預(yù)計(jì) 2020-2025 年按照復(fù)合增速 8.11%增長。歐美地區(qū)依托成熟戶外運(yùn)動(dòng)意識(shí) 與完善基礎(chǔ)設(shè)施（步道及公園等），戶外參與度保持在 50%以上，占據(jù) 主要市場(chǎng)份額；國內(nèi)起步較晚，2018 年滲透率不足 10%。短期內(nèi)疫情影 響下國內(nèi)外參與度及戶外產(chǎn)品消費(fèi)快速增長，中長期看點(diǎn)在戶外產(chǎn)品環(huán) 保化、高端化升級(jí)趨勢(shì)及國內(nèi)戶外政策支持下的滲透率、人均消費(fèi)金額 快速提升。

產(chǎn)能建設(shè)解除訂單承接限制，產(chǎn)品研發(fā)打開新增長空間。公司訂單充足， 2016-2021 年充氣床墊產(chǎn)能及產(chǎn)量持續(xù)增加，但訂單高增長下，產(chǎn)能利用 率、產(chǎn)銷率均維持高位。IPO 募投項(xiàng)目將緩解公司產(chǎn)能壓力，以預(yù)估的 2022 年充氣床墊產(chǎn)能 525 萬件為基準(zhǔn)，我們預(yù)計(jì)未來隨項(xiàng)目投產(chǎn)床墊產(chǎn) 能仍有 67%提升空間，且其他品類產(chǎn)能提升均超 50%。此外，公司加快 新品研發(fā)拓寬應(yīng)用場(chǎng)景，推出車用床墊等產(chǎn)品，建設(shè)智能化生產(chǎn)基地二 期研發(fā)生產(chǎn)水上用品、戶外電器等，充分發(fā)揮自身在戶外用品領(lǐng)域的技 術(shù)和客戶優(yōu)勢(shì)，享受行業(yè)快速發(fā)展紅利。