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中國東方教育（0667.HK）研究報告：逆勢擴張，疫后豐收。中國東方教育控股有限公司是中國最大的職業教育培訓機構，致力于提供專業烹飪技術、信 息技術、汽車服務技術和時尚美業等領域的職業培訓服務。截止2022年，東方教育平均培訓 人次達到14.2萬人。同期公司收入達38.2億元，經調整凈利潤2.66億元。雖然公司2022年受 新冠疫情以及職普比1:1政策推行的后續影響，但我們認為公司有望在2023年開啟招生及業 績的全面反彈，主要源于：1）集團在疫情期間保持容量擴張，疫后線下招生重啟，在校生 人數恢復，規模效應有望顯現。2）區域中心項目將在未來的2-3年陸續建成，校園環境、學 歷層次提升后，招生競爭力增強，疊加潛在的學制延長機會，帶動在校生人數持續增長。

未雨綢繆擴容，逆境反轉可期。中國東方教育在疫情期間維持擴張態勢，2022年，教學中心 數量達到244個（較2019年累計增長67個），根據我們測算，集團總容量已達到22.5萬人， 利用率僅63%，充足的容量儲備也為集團的疫后復蘇打下基礎。隨著22年末“新十條”發 布，我們認為疫情防控的不斷優化將帶動人口流動的正常化。在春季招生時，中國東方教育 的線下到校參觀以及學生報道也將已有顯著改善，而2022年的3-5月及11-12月，受疫情影 響，集團院校招生受阻，低基數效應顯著。同時，隨著下游餐飲等行業的修復，人才需求上 升，職業培訓板塊景氣度進一步提振。因此，我們預計集團2023年的平均培訓人次將達到 16.1萬人，同比增長13%。

區域中心，長坡厚雪。公司已在成都、濟南等地規劃8-10個區域中心，單校容量將達到1.5 萬人以上。參考集團安徽區域中心項目，在校生人數超2.5萬人水平，我們預計在區域中心建 成后，職教城項目平均培訓人次將超20萬人。疊加非區域中心培訓人數，總體在校生規模有 望突破30萬人。同時得益于大區中心的建設，校園硬件條件將符合中職或技師學校標準，獲 取中專或技校牌照后，東方教育旗下學校辦學層次將有大幅度提升，而在獲得技師學院牌照 后，公司也將推出“3+2”學制專業，延長學生在校生時長。我們預計集團的平均在校生將 保持13.3%的復合增速，25年達到20.8萬人，對應收入將在25年增長至60.3億元。隨著招生 增長，人員、折舊等成本擴張有限，集團的規模效應也將逐步顯現。另外，公司已布局線下 招生渠道，入學舉辦講座的精準招生模式以及高邀約率，將緩解線上招生壓力，從而降低公 司營銷費率，提升公司盈利能力。我們預計東方教育經調整凈利率將在23/24/25年分別恢復 至13%/17%/21%。